توضیح دی‌پگ استیبل‌کوین: چرا یک کوینِ $1 ممکن است پایین‌تر از $1 معامله شود
قرار است یک استیبل‌کوین ارزشی برابر با یک دلار داشته باشد، اما در یکی از آخرهفته‌های 03/2023، یکی از بزرگ‌ترین استیبل‌کوین‌ها حدود ۸۷ سنت معامله می‌شد. این اتفاق یادآوری مفیدی است که قیمت روی صفحه و ارزشی که یک کوین برای حفظ آن طراحی شده، یک چیز نیستند.
این فاصله میان قیمت هدف و قیمت بازار، دی‌پگ نامیده می‌شود. در ادامه می‌بینیم که این اصطلاح چه معنایی دارد، پیوند قیمتی به چه دو شکل ممکن است سست شود، طراحی‌های مختلف چگونه به شکل‌های متفاوتی شکست می‌خورند و هنگام معامله‌شدن یک استیبل‌کوین پایین‌تر از $1، چه اطلاعاتی را باید بررسی کرد.
دی‌پگ چیست: قیمت بازار در برابر ارزش بازخرید
پیوند قیمتی یک استیبل‌کوین، یک قیمت هدف است که معمولاً برابر با یک دلار آمریکا تعیین می‌شود. دی‌پگ زمانی رخ می‌دهد که قیمت بازار آن از این هدف فاصله بگیرد و این اتفاق می‌تواند در هر دو جهت رخ دهد. قیمت بازار همان قیمتی است که خریداران و فروشندگان در صرافی‌ها و پلتفرم‌های دیگر بر سر آن توافق می‌کنند. ارزش بازخرید مبلغی است که صادرکننده وعده داده است بپردازد؛ معمولاً $1 برای هر توکن، اما فقط به کسانی که می‌توانند مستقیماً آن را نزد صادرکننده بازخرید کنند.
فدرال رزرو اشاره می‌کند که این دو فرایند از هم جدا هستند: بازخرید توکن نزد صادرکننده یک موضوع است و فروش آن در بازار موضوعی دیگر. دی‌پگ در فرایند دوم نمایان می‌شود. پژوهش S&P Global درباره پنج استیبل‌کوین بزرگ دلاری نشان داد که افت قیمت به زیر $1 ظاهراً بیشتر رخ می‌دهد و مدت بیشتری ادامه پیدا می‌کند تا افزایش قیمت به بالاتر از آن.
دو روشی که پیوند قیمتی کوین‌های دارای پشتوانه ذخایر سست می‌شود
پژوهشگران فدرال رزرو بی‌ثباتی پیوند قیمتی استیبل‌کوین‌های دارای پشتوانه ذخایر را در دو شکل توصیف می‌کنند. شکل نخست، ریسک بازخرید است. اگر دارندگان اعتماد خود را به سلامت پشتوانه یک استیبل‌کوین از دست بدهند، ممکن است هجوم برای بازخرید شکل بگیرد؛ دارندگان برای بازخرید شتاب می‌کنند و ذخایر برای پاسخ‌گویی به تقاضا فروخته می‌شوند. شکل دوم، ناهماهنگی قیمت در بازار ثانویه است؛ در این بازار، شوک‌های تقاضا می‌توانند قیمت را از پیوند هدف دور کنند تا زمانی که صادرکننده عرضه را تعدیل کند.
در شرایط عادی، آربیتراژ قیمت را نزدیک $1 نگه می‌دارد. اگر قیمت بازار از ارزش بازخرید پایین‌تر بیاید، کسی که امکان بازخرید نزد صادرکننده را دارد، انگیزه پیدا می‌کند که دارایی را ارزان بخرد و بازخرید کند؛ این کار قیمت را بالا می‌برد. این سازوکار زمانی از کار می‌افتد که بازار دیگر به پیوند قیمتی اعتماد نداشته باشد یا بازخرید مسدود شود. همین پژوهش نشان می‌دهد که در فروش‌های شدید رمزارزها، گاهی استیبل‌کوین‌های دلاری برای مدتی بالاتر از $1 معامله شده‌اند، زیرا سرمایه‌گذاران برای خرید آن‌ها هجوم می‌آورند.
تفاوت شکست سه نوع طراحی
استیبل‌کوین‌های دارای پشتوانه ارز فیات، در بخش‌هایی آسیب‌پذیرند که ذخایر و مسیرهای بازخریدشان ضعف دارند: کاهش ارزش دارایی‌های ذخیره، بی‌اعتمادی به متولی نگهداری ذخایر یا از کار افتادن مسیر بازخرید. پشتوانه استیبل‌کوین‌های دارای وثیقه رمزارزی، دارایی‌های رمزارزی دیگر است و معمولاً ارزش وثیقه از میزان توکن‌های صادرشده بیشتر است؛ بنابراین افت شدید قیمت وثیقه می‌تواند پیوند قیمتی را به خطر بیندازد. فدرال رزرو خاطرنشان می‌کند که در نتیجه، این کوین‌ها ممکن است بیشتر با هجوم‌های شدید روبه‌رو شوند.
استیبل‌کوین‌های الگوریتمی ذخایر اندکی دارند یا اصلاً ذخیره‌ای ندارند و برای تعدیل عرضه به قراردادهای هوشمند متکی‌اند. فدرال رزرو می‌گوید این سازوکارها فقط زمانی کار می‌کنند که شمار کافی از مشارکت‌کنندگان باور داشته باشند قیمت به پیوند هدف بازمی‌گردد؛ و اگر این باور از بین برود، ممکن است هجوم خودتقویت‌شونده‌ای شکل بگیرد. واژه‌نامه این نهاد، مارپیچی را که در آن استیبل‌کوین و توکن همراه آن هم‌زمان سقوط می‌کنند، «مارپیچ مرگ» می‌نامد.
دو نمونه: USDC در 03/2023 و TerraUSD در 05/2022
در 03/2023، سه بانک آمریکایی در یک آخرهفته ورشکست شدند. بر اساس گزارش S&P Global، قیمت USDC حدود %13 پایین‌تر از $1 رفت و به کمترین سطح نزدیک به $0.87 رسید؛ پس از آن‌که صادرکننده تأیید کرد $3.3B از ذخایر نقدی در Silicon Valley Bank نگهداری می‌شد و برای انجام بازخریدها تا حدی به دو بانک دیگر که در حال ورشکستگی بودند نیز اتکا داشت. قیمت DAI هم کاهش یافت، زیرا در آن زمان بیش از نیمی از وثیقه آن USDC بود. پس از آن‌که مقام‌های آمریکایی حمایت از بستانکاران بانک‌ها را تأیید کردند، قیمت هر دو بهبود یافت. تتر (Tether) که هیچ‌گونه مواجهه‌ای با آن بانک نداشت، با خروج دارندگان از کوین‌های آسیب‌دیده، اندکی بالاتر از $1 رفت.
TerraUSD، یک استیبل‌کوین الگوریتمی، در 05/2022 سقوط کرد. فدرال رزرو می‌گوید سقوط آن در سراسر اکوسیستم دارایی‌های دیجیتال بازتاب داشت و S&P آن را یکی از سقوط‌های ناگهانی در طراحی‌های الگوریتمی توصیف می‌کند. این دو نمونه نشان می‌دهند که یک اصطلاح واحد، یعنی دی‌پگ، می‌تواند پیامدهای بسیار متفاوتی داشته باشد: ذخایر USDC وجود داشتند، اما موقتاً در دسترس نبودند؛ درحالی‌که خود طراحی TerraUSD از هم پاشید.
هنگام معامله‌شدن استیبل‌کوین پایین‌تر از $1 چه چیزهایی را بررسی کنید
وقتی یک استیبل‌کوین پایین‌تر از $1 معامله می‌شود، اطلاعاتی هست که ارزش بررسی دارند. آیا صادرکننده بیانیه‌ای عمومی منتشر کرده است؟ آخرین گزارش ذخایر چه زمانی منتشر شده و ذخایر از چه چیزهایی تشکیل شده‌اند؟ آیا بازخرید متوقف شده یا به تأخیر افتاده است؟ آیا تخفیف قیمت فقط در یک پلتفرم دیده می‌شود یا در چند پلتفرم؟ و شما کدام شبکه و نسخه از توکن را در اختیار دارید، چراکه نسخه‌های بریج‌شده ممکن است رفتاری متفاوت از نسخه‌های بومی داشته باشند؟
S&P Global اشاره می‌کند که شفافیت درباره سازوکار تثبیت قیمت و مسیرهای بازخرید بر قیمت‌های بازار تأثیر می‌گذارد. این موارد اطلاعاتی برای بررسی هستند، نه نشانه‌هایی از حرکت بعدی قیمت.
یادآوری WEEX: واقعیت‌ها را بررسی کنید، نه فقط قیمت را
WEEX به کاربران یادآوری می‌کند که پایین‌بودن قیمت از $1 در یک پلتفرم، به‌تنهایی نشان نمی‌دهد چه عاملی پشت این وضعیت است. بیانیه‌های خود صادرکننده و آخرین گزارش ذخایر را بررسی کنید، مطمئن شوید با کدام شبکه و نشانی قرارداد سروکار دارید و مراقب افرادی باشید که پیشنهاد «بازیابی» یا «تبدیل» یک کوینِ دچار دی‌پگ را می‌دهند و عبارت بازیابی یا کلید خصوصی شما را می‌خواهند. هیچ‌یک از مطالب اینجا توصیه مالی نیست.
جمع‌بندی
دی‌پگ یعنی قیمت بازار یک استیبل‌کوین از قیمت هدف آن فاصله بگیرد؛ این وضعیت می‌تواند از مشکلات بازخرید، ناهماهنگی قیمت در بازار یا شکست طراحی آن ناشی شود. رخداد USDC در سال ۲۰۲۳ و سقوط TerraUSD در سال ۲۰۲۲ نشان می‌دهند که علت‌ها و پیامدها تا چه اندازه می‌توانند متفاوت باشند. دانستن سازوکاری که یک استیبل‌کوین به آن متکی است، بیشتر اطلاعاتی را که باید بررسی کنید روشن می‌کند.
سؤالات متداول
۱. دی‌پگ استیبل‌کوین چیست؟
دی‌پگ زمانی رخ می‌دهد که قیمت بازار یک استیبل‌کوین از قیمت هدف آن، که معمولاً $1 است، فاصله بگیرد. قیمت می‌تواند به پایین‌تر یا بالاتر از هدف برسد.
۲. چرا ممکن است یک استیبل‌کوین با وجود داشتن پشتوانه کامل، پایین‌تر از $1 معامله شود؟
چون قیمت بازار و ارزش بازخرید از هم جدا هستند. در 03/2023، ذخایر USDC وجود داشت، اما بخشی از آن‌ها در یک بانکِ در حال ورشکستگی نگهداری می‌شد و مسیرهای بازخرید مختل شده بودند؛ در نتیجه قیمت بازار پایین آمد تا زمانی که حمایت از بستانکاران بانک‌ها تأیید شد.
۳. آیا ممکن است یک استیبل‌کوین بالاتر از $1 معامله شود؟
بله. فدرال رزرو دریافت که گاهی استیبل‌کوین‌های دلاری هنگام فروش‌های شدید رمزارزها، زمانی که سرمایه‌گذاران برای خرید آن‌ها هجوم می‌آورند، بالاتر از $1 معامله می‌شوند؛ تا زمانی که صادرکننده عرضه را تعدیل کند.
۴. آیا کاهش عرضه کل یک استیبل‌کوین همان دی‌پگ است؟
خیر. دی‌پگ به تغییر قیمت معاملاتی اشاره دارد. کاهش عرضه یعنی توکن‌ها بازخرید و از چرخه خارج شده‌اند؛ این رویدادی جداگانه است.
۵. آیا دی‌پگ همیشه به معنای سقوط یک استیبل‌کوین است؟
خیر. USDC ظرف چند روز بهبود یافت، درحالی‌که TerraUSD سقوط کرد. نتیجه به سازوکار و دوام ذخایر و فرایند بازخرید بستگی دارد.
سودده‌ها
