تفسیر مقررات جدید پلتفرم‌های معاملاتی دارایی‌های مجازی در هنگ‌کنگ (بخش اول): «بخشنامه نقدینگی مشترک»

عنوان اصلی: "تحلیل عمیق سیاست توسط وکیل Web3 | مقررات جدید پلتفرم معاملاتی دارایی مجازی هنگ‌کنگ (بخش اول): نامه مربوط به نقدینگی مشترک پلتفرم‌های معاملاتی دارایی مجازی"
منبع اصلی: Crypto Law

در ۳ نوامبر ۲۰۲۵، کمیسیون اوراق بهادار و آتی هنگ‌کنگ (SFC) دو بخشنامه جدید را به طور همزمان منتشر کرد که آخرین انتظارات نظارتی برای اپراتورهای پلتفرم معاملاتی دارایی مجازی دارای مجوز SFC را شفاف‌سازی می‌کند. این بخشنامه‌ها الزامات جدیدی را برای افزایش نقدینگی پلتفرم‌های معاملاتی دارایی مجازی و گسترش محصولات و خدمات ارائه‌شده توسط این پلتفرم‌ها تعیین کرده‌اند.

دو حرکت ناگهانی SFC که در موج هفته فین‌تک انجام شد، سر و صدای زیادی به پا کرد. همه ما می‌دانیم که بزرگترین چالشی که پلتفرم‌های معاملاتی دارایی مجازی هنگ‌کنگ امروزه با آن روبرو هستند، کمبود درآمد است. موانع نظارتی بسیار بالا و مستحکم هستند و به طور موثری «چیزهای کثیف» را مسدود می‌کنند، اما بازار خود آن‌ها نیز نمی‌تواند گردش مالی مناسبی داشته باشد و تقریباً با آب راکد تفاوتی ندارد.

SFC به وضوح این موضوع را تشخیص داد. همانطور که ویلی ییپ، مدیر اجرایی بخش واسطه‌های SFC بیان کرد، مقررات دارایی دیجیتال باید از اصل «مقررات چابک» پیروی کند و از طریق آزمایش و خطای تکراری در مقررات پویا مشارکت کند. این اصطلاح بسیار هوشمندانه استفاده شده است و دو بخشنامه نیز به خوبی جوهر آن را تجسم می‌بخشند.

امروز، Crypto Law از منظر حقوقی حرفه‌ای تحلیل عمیقی انجام خواهد داد تا بررسی کند که تغییرات نظارتی جدید چیست و چگونه بر مراحل توسعه بعدی صرافی‌ها تأثیر خواهد گذاشت.

درباره «نامه مربوط به نقدینگی مشترک پلتفرم‌های معاملاتی دارایی مجازی»

۱. اولین مجوز برای پلتفرم‌های معاملاتی دارایی مجازی جهت اشتراک‌گذاری دفتر سفارش با پلتفرم‌های وابسته خارجی

اول از همه، دفتر سفارش مشترک (Shared Order Book) به عنوان یک دفتر سفارش واحد تعریف می‌شود که توسط دو یا چند پلتفرم معاملاتی دارایی مجازی مدیریت و به اشتراک گذاشته می‌شود. این می‌تواند دستورات معاملاتی از پلتفرم‌های مختلف را در یک سیستم تطبیق واحد ترکیب کرده و یک استخر نقدینگی بین پلتفرمی ایجاد کند.

در مدل سنتی، پلتفرم‌های معاملاتی مختلف هر کدام دفتر سفارش‌های مستقل را به صورت داخلی نگهداری می‌کنند. پس از اینکه کاربران سفارش‌ها را ثبت می‌کنند، پلتفرم‌ها معاملات را در سیستم‌های داخلی خود ثبت و تطبیق می‌دهند، مرحله‌ای که به عنوان «تطبیق سفارش» شناخته می‌شود. با معرفی مکانیسم دفتر سفارش مشترک، پلتفرم‌های معاملاتی وابسته از کشورها یا مناطق مختلف می‌توانند سفارش‌های خرید و فروش را در یک «استخر معاملاتی» واحد برای تطبیق معاملات جمع‌آوری کنند، که این منبع افزایش نقدینگی است.

واکنش فوری بسیاری از مردم ممکن است این باشد که «آیا HashKey اکنون می‌تواند به Binance متصل شود؟» از این گذشته، نقدینگی مشترک بسیار تخیلی به نظر می‌رسد، اما تا چه حد می‌توان اشتراک‌گذاری واقعی را محقق کرد؟ Crypto Law معتقد است که بر اساس این بخشنامه، در حال حاضر این امر قابل دستیابی نیست.

اولاً، دستورالعمل به وضوح بیان می‌کند که پلتفرم لیست‌کننده تنها می‌تواند نقدینگی را با پلتفرم‌های معاملاتی دارایی مجازی که بخشی از «وابستگی جهانی» آن توسط یک صرافی دارای مجوز هنگ‌کنگ هستند، به اشتراک بگذارد، که به این معنی است که HashKey Exchange تنها می‌تواند به نقدینگی از پلتفرم‌های وابسته به گروه HashKey Global در مناطق دیگر دسترسی داشته باشد و نمی‌تواند با پلتفرم‌های غیر گروهی (به عنوان مثال، Binance) متصل شود.

ثانیاً، حتی در داخل همان گروه، همه پلتفرم‌های معاملاتی الزامات را برآورده نمی‌کنند، زیرا SFC یک محدودیت دو لایه بر اساس کشور (منطقه) فعالیت پلتفرم معاملاتی دارد.

۱) هم VATP و هم پلتفرم خارجی باید در حوزه‌های قضایی مربوطه خود دارای مجوز باشند.

۲) کشور فعالیت پلتفرم خارجی باید طبق تعریف هنگ‌کنگ از «معتبر»، «معتبر» در نظر گرفته شود.

پلتفرم خارجی باید در یک کشور یا منطقه شناخته‌شده بین‌المللی و دارای مقررات خوب واقع شده باشد، با الزامات خاصی از جمله:

• باید کشور عضو گروه ویژه اقدام مالی (FATF) یا سازمان مشابه باشد؛

• دارای سیاست‌های نظارتی باشد که به طور گسترده با مقررات ضد پولشویی FATF و توصیه‌های سیاست بازار سازمان بین‌المللی کمیسیون‌های اوراق بهادار (IOSCO) در مورد دارایی‌های کریپتو همسو باشد.

اول و مهم‌تر از همه، کشوری که پلتفرم خارجی در آن قرار دارد باید کشور یا منطقه‌ای باشد که توسط هنگ‌کنگ به رسمیت شناخته شده است. این چگونه تعیین می‌شود؟ اگر کشور (منطقه) عضو FATF باشد، بدون شک الزامات را برآورده می‌کند. (از ۹ نوامبر ۲۰۲۵، ۴۰ کشور/منطقه عضو در وب‌سایت FATF ذکر شده است که می‌توان در https://www.fatf-gafi.org/en/countries.html بررسی کرد.)

برآورده کردن معیارهای سخت کافی نیست؛ قدرت نرم نیز باید وجود داشته باشد: باید سیاست نظارتی برای صرافی‌ها داشته باشد که با استانداردهای بین‌المللی مطابقت داشته باشد. برای پلتفرم‌های معاملاتی که قبلاً در مناطقی با مقررات قوی مانند ژاپن تأسیس شده‌اند، این الزام به راحتی برآورده می‌شود زیرا آن‌ها تحت چارچوب‌های سختگیرانه ضد پولشویی و مقررات بازار فعالیت می‌کنند و الزامات مجوز مشابهی دارند. با این حال، در کشورهایی مانند هند، ترکیه، مکزیک که فاقد سیاست‌های نظارتی مربوطه هستند، حتی اگر یک VATP یک پلتفرم معاملاتی در آنجا ایجاد کند و در چارچوب قوانین فعالیت کند (زیرا قانونی برای نقض وجود ندارد)، آن‌ها قطعاً الزامات اتصال نقدینگی را برآورده نمی‌کنند و نمی‌توانند در بازار هنگ‌کنگ شرکت کنند.

مبنای حقوقی:

ماده ۷ بخشنامه مقرر می‌دارد: «دفتر سفارش مشترک باید به طور مشترک توسط اپراتور پلتفرم و یک اپراتور پلتفرم خارجی دارای مجوز برای انجام فعالیت‌های خود در حوزه قضایی مربوطه مدیریت شود. حوزه قضایی که اپراتور پلتفرم خارجی در آن فعالیت می‌کند باید:

(الف) عضو گروه ویژه اقدام مالی (FATF) یا یک سازمان منطقه‌ای باشد که وظایفی مشابه FATF انجام می‌دهد؛ و

(ب) دارای مقررات موثری باشد که به طور گسترده با توصیه‌های FATF و 'توصیه‌های سیاست برای بازارهای کریپتو و دارایی دیجیتال' سازمان بین‌المللی کمیسیون‌های اوراق بهادار در مورد دستکاری بازار و حفاظت از دارایی مشتری همسو باشد.»

۲. اقدامات کاهش ریسک شفاف برای معاملات و تسویه

ماده ۸ بخشنامه به وضوح اشاره می‌کند که وقتی یک پلتفرم هنگ‌کنگ دفتر سفارش را با یک پلتفرم خارجی به اشتراک می‌گذارد اما دارایی‌های مورد استفاده برای تسویه در همان سیستم حضانت نگهداری نمی‌شوند، ممکن است ریسک‌های تسویه مختلفی ایجاد شود، مانند تأخیر در تسویه و شکست در تسویه.

این یک وضعیت بسیار واقعی است. در معاملات اوراق بهادار سنتی، دارایی‌های کاربر همگی در همان اتاق پایاپای (CCP، طرف مقابل مرکزی) نگهداری می‌شوند، اما در صرافی‌های دارایی مجازی، دارایی‌های کاربر در میان متولیان مختلف پراکنده هستند که هر کدام به طور مستقل فعالیت می‌کنند. این شبیه به این است که در ابتدا، همه پول خود را در یک کیف نگه می‌داشتند و معاملات مستقیماً از آن کیف تسویه می‌شد؛ اکنون، باید از کیف شخص دیگری پول برداشت کرد. چگونگی جلوگیری از دست خالی ماندن، برداشت خیلی آهسته یا برداشت مبلغ اشتباه، سطح خاصی از ریسک را به معامله اضافه می‌کند.

البته، این یک مثال نسبتاً افراطی است. ترتیبات حضانت اکثر صرافی‌های دارای مجوز معتبر، دارای صلاحیت حرفه‌ای و امن هستند. با این حال، به منظور افزایش تاب‌آوری اشتراک‌گذاری نقدینگی فرامرزی، هنگ‌کنگ الزامات زیر را تعیین کرده است:

• قوانین یکسان برای اطمینان از معاملات عادلانه، منظم و قابل ردیابی

ماده ۹ بخشنامه مقرر می‌دارد که دفتر سفارش مشترک باید مجموعه‌ای جامع از قوانین را ایجاد کند که رویه‌ها و عملیات برای همه شرکت‌کنندگان پلتفرم جهت تجمیع استفاده از دفتر سفارش مشترک در طول فرآیند معاملاتی را شفاف‌سازی کند. علاوه بر این، این قوانین باید برای همه شرکت‌کنندگان (از جمله پلتفرم‌های هنگ‌کنگ و خارجی، متولیان و کاربران) الزام‌آور و قابل اجرا باشد، از جمله:

پیش‌تأمین مالی

نحوه ثبت سفارش

نحوه اجرای معاملات

نحوه تسویه

مدیریت مسئولیت

نحوه رسیدگی به تغییرات مسئولیت (در صورت وجود)

نقش‌ها، حقوق، تعهدات و مسئولیت‌های هر شرکت‌کننده

• پیش‌پرداخت کامل اجباری، اعتبارسنجی خودکار، اطمینان از تحویل دارایی

ماده ۱۰ بخشنامه مقرر می‌دارد که پلتفرم باید یک مکانیسم اعتبارسنجی خودکار پیش از معامله ایجاد کند تا فوراً و به طور خودکار تأیید کند که آیا یک دستور معامله شرایط زیر را برآورده می‌کند: پیش‌پرداخت کامل، حضانت دارایی و مقدار کافی.

• ایجاد مکانیسم تسویه تحویل در برابر پرداخت (DVP)

DVP یک مکانیسم تسویه مالی است که به طور گسترده در اکثر بازارهای اوراق بهادار سنتی استفاده می‌شود. با DVP، تسویه تنها زمانی کامل تلقی می‌شود که هم تحویل دارایی و هم پرداخت به طور همزمان رخ دهد، که تضمین می‌کند لحظه‌ای که خریدار کالا را دریافت می‌کند، همان لحظه‌ای است که فروشنده پرداخت را دریافت می‌کند. در غیر این صورت، تسویه اجرا نخواهد شد، که آن را به مؤثرترین راه برای کاهش ریسک زمانی تبدیل می‌کند.

به زبان ساده، در اجرای آن، هر دو طرف ابتدا اقلام خود را آماده می‌کنند که سپس توسط سیستم پایاپای بررسی می‌شود. هنگامی که تأیید شد هر دو طرف شرایط را برآورده می‌کنند، انتقال تکمیل می‌شود. این یک عمل معمول در صرافی‌های متمرکز است. هنگ‌کنگ قصد دارد به سطح امنیتی در فضای دارایی مجازی مشابه اتاق‌های پایاپای اوراق بهادار سنتی دست یابد و ریسک «شکست در تسویه» را برطرف کند.

• اطمینان از تسویه روزانه و تسویه درون‌روزی

مواد ۱۴ و ۱۵ بخشنامه بیان می‌کنند که پلتفرم هنگ‌کنگ باید معاملات با پلتفرم‌های خارجی را حداقل یک بار در روز تسویه کند و تسویه‌های درون‌روزی انجام دهد، و یک «سقف معاملات تسویه نشده» ایجاد کند تا اطمینان حاصل شود که معاملات فرامرزی تسویه نشده مانند گلوله برفی بزرگ نمی‌شوند.

• ترتیب جبران خسارت

بخشنامه ترتیب جبران خسارت پلتفرم را تعیین می‌کند، با این نکته کلیدی که ریسک تسویه فرامرزی باید توسط پلتفرم معاملاتی تحمل شود. این بدان معناست که پلتفرم هنگ‌کنگ باید به طور مستقل تمام مسئولیت را بر عهده بگیرد و نمی‌تواند ریسک را به پلتفرم‌های خارجی منتقل کند. برای مثال، در صورت قصور کاربران خارجی یا شکست در تسویه توسط پلتفرم‌های خارجی، پلتفرم هنگ‌کنگ باید به مشتریان خسارت پرداخت کند.

مبنای حقوقی:

ماده ۱۶ بخشنامه مشخص می‌کند: «اپراتور پلتفرمی که دفتر سفارش مشترک ارائه می‌دهد باید توانایی‌های مالی قوی برای مدیریت دفتر سفارش مشترک را نشان دهد و باید در قبال معاملات انجام‌شده از طریق دفتر سفارش مشترک، به طور کامل در برابر مشتریان خود مسئول باشد، گویی چنین معاملاتی در دفتر سفارش خود اپراتور پلتفرم انجام شده است.»

علاوه بر این، صندوق ذخیره باید مستقل از دارایی‌های پلتفرم باشد، در یک امانت قابل شناسایی نگهداری شود و باید برای یک هدف خاص تفکیک شود، صرفاً برای جبران خسارت مشتری. علاوه بر این، اندازه صندوق ذخیره باید برابر یا بیشتر از حد معاملات تسویه نشده باشد، به این معنی که هرچه پلتفرم معاملات فرامرزی بیشتری انجام دهد، صندوق ذخیره باید بزرگتر باشد.

مبنای حقوقی:

بخش ۱۷ دستورالعمل: «اپراتور پلتفرم باید یک صندوق ذخیره در هنگ‌کنگ ایجاد کند که توسط اپراتور پلتفرم به صورت امانی نگهداری شود و برای جبران خسارت مشتری جهت پوشش زیان‌های ناشی از شکست در تسویه تعیین شود. اندازه صندوق ذخیره نباید کمتر از حد معاملات تسویه نشده باشد و باید برای ریسک معاملات تسویه نشده مورد انتظار تعدیل شود.»

بخش ۱۸ دستورالعمل: «طبق بند ۱۰.۲۲ دستورالعمل‌های پلتفرم معاملاتی دارایی مجازی، اپراتورهای پلتفرم باید ترتیبات جبران خسارت برای محافظت در برابر زیان احتمالی دارایی‌های مجازی مشتریان سپرده‌گذاری‌شده داشته باشند. مشتریان اپراتور پلتفرم باید سطح حفاظتی معادل در مورد دارایی‌های تسویه که باید تحویل داده شوند، داشته باشند. بنابراین، اپراتورهای پلتفرم باید بیمه ۴ خریداری کنند یا ترتیبات جبران خسارت برای محافظت در برابر زیان احتمالی دارایی‌های تسویه (به عنوان مثال، زیان‌های ناشی از سرقت، کلاهبرداری یا اختلاس) ایجاد کنند، به مبلغی که کمتر از آنچه بند ۱۰.۲۲ دستورالعمل‌های پلتفرم معاملاتی دارایی مجازی الزامی کرده است، نباشد.»

۳. چالش‌های فنی پشت مقررات

از منظر صنعت، دولت هنگ‌کنگ بدون شک قصد دارد نقدینگی پلتفرم صرافی را افزایش دهد اما همچنین آستانه بالایی تعیین کرده است که منعکس‌کننده سبک ثابت هنگ‌کنگ در «رقصیدن با دستبند» است و اصل کمیسیون اوراق بهادار و آتی مبنی بر «برداشتن گام‌های کوچک برای دویدن سریع» را تکرار می‌کند. در پشت این، ویژگی وضعیت سیاسی و مالی هنگ‌کنگ البته بسیار مهم است، اما Crypto Salad معتقد است که مسائل فنی نیز یک عامل محرک بالقوه برای مقررات هستند.

در واقع، وقتی VATP به اشتراک‌گذاری نقدینگی فرامرزی دست می‌یابد، بزرگترین چالش در واقع برآورده کردن الزامات نظارتی یا رسیدن به مقدار مورد نیاز ذخایر مالی نیست، بلکه مشکلات فنی است. دستورالعمل به سادگی از اصطلاحاتی مانند «مدیریت مشترک» و «اتصال» برای توصیف مدل همکاری فنی بین پلتفرم‌ها استفاده می‌کند، اما به مسائل قابلیت همکاری فنی که پلتفرم‌ها باید در زمینه پیوندهای معاملاتی، موتورهای تطبیق، فرآیندهای تسویه و ماژول‌های کنترل ریسک با آن روبرو شوند، نمی‌پردازد. برای تیم‌های فنی حرفه‌ای، چالش فنی واقعی در مورد «آیا می‌توانیم متصل شویم» یا «چگونه متصل شویم» برای اشتراک‌گذاری دفتر سفارش نیست، بلکه «چگونه به طور ایمن در یک چارچوب انطباق متصل شویم، به طور پایدار عمل کنیم و به طور پاسخگو تحویل دهیم» است.

علاوه بر این، از منظر انطباق، استانداردهای حفاظت از داده‌های فرامرزی در کشورهای/مناطق مختلف یکسان نیست. کدام داده‌ها می‌توانند فرامرزی باشند، به اشتراک گذاشته شوند و چه کسی مسئول است؟ آیا تعریف صریح‌تری از «پلتفرم‌های وابسته» وجود دارد؟ برای مثال، با فرض وجود یک رابطه مالکیت فاش‌نشده بین OSL و Bybit، آیا آن‌ها به عنوان پلتفرم‌های وابسته که می‌توانند نقدینگی را به اشتراک بگذارند در نظر گرفته می‌شوند؟ حتی نهادهای داخل یک گروه در خارج از کشور ممکن است سیستم‌های IT و ماژول‌های کنترل ریسک کاملاً متفاوتی داشته باشند. آیا این بدان معناست که آن‌ها معیارهای «پلتفرم‌های وابسته» را برآورده نمی‌کنند؟ این‌ها تنها برخی از جزئیاتی هستند که متخصصان حقوقی نگران آن هستند.

اشتراک‌گذاری نقدینگی فرامرزی ممکن است به سادگی اتصال دو سیستم به نظر برسد، اما در واقعیت، بیشتر شبیه به یک پروژه ادغام و یکپارچه‌سازی در مقیاس بزرگ است. صرفاً اجازه دادن به قابلیت همکاری بین پلتفرم‌های وابسته یک راه حل دائمی نیست. چالش اصلی صنعت در این است که چگونه هر جزئیات انطباق را در یک سناریوی کاملاً باز به درستی مدیریت کند.

۴. بررسی Crypto Salad

این بخشنامه بار دیگر موضع نظارتی هنگ‌کنگ را نشان می‌دهد: موضوع باقی ماندن در حالت بسته نیست، بلکه باز شدن به صورت منطبق است. پلتفرم‌های خارجی با استانداردهای نظارتی ضعیف‌تر یا قابلیت‌های انطباق ناکافی، پیوستن به این سیستم را چالش‌برانگیز خواهند یافت. پلتفرم‌های بین‌المللی که مایل به دسترسی به دفتر کل مشترک هنگ‌کنگ هستند باید سیستم‌های نظارتی خود را تقویت کنند.

از منظر عملی، آیا استخر هنگ‌کنگ به اندازه کافی جذاب است که پلتفرم‌های معاملاتی خارجی را مجبور کند بخشی از خود را تغییر شکل دهند تا در این پازل هنگ‌کنگ جای بگیرند؟ Salad معتقد است که تأثیر وجود دارد، اما تنها بر پلتفرم‌هایی تأثیر می‌گذارد که قبلاً قصد انجام عملیات منطبق جهانی در مقیاس بزرگ را دارند. برای پلتفرم‌هایی که برای بقا به خلأهای نظارتی تکیه می‌کنند، ورود به بازار هنگ‌کنگ در این زمان هنوز فرصت مناسبی نیست.

این مقاله یک قطعه مشارکتی است و دیدگاه‌های BlockBeats را نشان نمی‌دهد.