なぜ予測市場はDeFiにおける最大の未開発担保プールなのか

著者：Aly Madhavji

編纂：ChainCatcher

予測市場 | DeFi貸出 | 資本効率 | Polymarket | 多資産担保 | クロスマージン | オンチェーンクレジット

TL;DR (要約)：

• 2025年末までに、予測市場の評価額はそれぞれ90億ドル（Polymarket）と110億ドル（Kalshi）に達するが、この資金のうち担保貸出に使える割合は0%であり、DeFi分野における最も極端な資金利用率のギャップを引き起こしている。

• トークン貸出の資金利用率は40-80%に達するが、NFT貸出は約1%、予測市場貸出は0%であり、数十億ドルのデジタル資産が機能的に閉じ込められている。

• 米国商品先物取引委員会（CFTC）が予測市場を合法的なデリバティブとして承認し、インターコンチネンタル取引所（ICE）が20億ドルの投資を行ったことは、機関の認知を示し、「ギャンブル」を資金調達可能な資産に変換した。

• Nettyworthは、トークン、NFT、予測市場ポジションを単一の貸出インターフェースに統合するAI駆動のインフラを構築し、この未開発分野で先発優位を獲得することを目指している。

• 技術的な障壁は依然として巨大であり、現在、予測市場の評価に使用されるオラクルインフラは存在せず、二項結果ポジションの清算メカニズムは未解決であり、連邦レベルでの承認を得たにもかかわらず、州ごとの規制の明確さには大きな差がある。

2025年10月、インターコンチネンタル取引所（ICE）は、大統領選挙から連邦準備制度の決定まであらゆる事柄に賭けることを許可する企業に20億ドルを投資した。この資金調達により、設立からわずか5年のPolymarketの評価額は80億ドルに達した。2ヶ月後、競合のKalshiは110億ドルの評価額で10億ドルを調達した。総じて、2025年1月から10月までの間に、これらの予測市場プラットフォームが処理した累積取引量は280億ドルに達した。

しかし、50万ドルの予測市場ポジションを持つ成熟した投資家は、荒唐無稽な現実に直面している。この50万ドルは完全に遊休状態にある。主流のプロトコルはそれを担保として受け入れない。この資金は担保貸出に使えず、レバレッジをかけることもできず、ポジションが清算される前に他の場所に展開することもできない。ただ待つしかなく、市場の決済まで厳しくロックされており、それには数週間から数年かかる可能性がある。

これは単なる小さな問題ではない。これはDeFi分野における最も極端な資本効率の崩壊を示しており、この問題が長期間解決されなかったのは、それを解決するために必要な技術と規制のインフラが今まで存在しなかったからである。

信念が囚われの檻になるとき

予測市場の運営メカニズムはシンプルである。ユーザーは特定の結果を表すシェアを購入する。ドナルド・トランプが選挙に勝てば、そのシェアは1ドルで決済される。彼が負ければ、0ドルで決済される。購入と決済の間に、これらのシェアの取引価格は市場の確率期待を反映する。0.65ドルで取引されるシェアは、市場がその結果の発生確率を65%と見なしていることを意味する。

大きなポジションが蓄積されるにつれて、問題が発生する。6ヶ月後の連邦準備制度の金利決定に200万ドルを投資したファンドマネージャーは、実際にはこの資金を流通から引き離している。伝統的な金融は数十年前に再担保（rehypothecation）やポートフォリオマージン（portfolio margining）を通じてこの問題を解決している。ヘッジファンドはその全体の帳簿を担保として貸出を行うことができ、これらの帳簿は孤立したポジションではなく、単一のリスクエクスポージャーとして扱われる。

しかし、DeFiはまだそれを実現していない。Aaveの総ロック量（TVL）は470億ドルに達するが、これはトークン専用である。GONDIのTVLは1億ドルを超え、NFTを扱っている。予測市場に触れるプロトコルは存在せず、2024年の米国選挙周期中にはPolymarketの未決済契約（open interest）が5.1億ドルのピークに達し、DefiLlamaのデータによれば、現在も3.75億ドルが存在している。

資金利用率のギャップは驚くべきものである。主流のDeFi貸出プロトコルは流動性トークンに対して40-80%の利用率を持つ。複数のプロトコルがインフラを提供しているにもかかわらず、NFT貸出は規模が70億ドルを超えるNFT市場の中で約1%の利用率しか実現していない。予測市場の利用率は0%である。

これは大規模に機会コストを生み出す。ユーザーがポジションを保持するか流動性を得るかの選択を迫られると、彼らはしばしば早期にポジションを清算して退出する。市場は効率を失い、価格発見メカニズムが損なわれる。本来は実際の信念を反映するために展開されるべき資金が、短期的な現金需要のために、基本的な見解に基づかずに頻繁に取引される。

ギャンブル業界が生み出したインフラ

規制の変革は、多くの観察者が予想したよりも早く進んでいる。2022年、CFTCは未登録のデリバティブ取引所の運営を理由にPolymarketに140万ドルの罰金を科した。2025年9月には、同機関が不作為通知（no-action letter）を発行し、11月には正式に承認した。代理委員長のキャロライン・ファムは、CFTCが「過去の革新に対する敵意を打破しなければならない」と公言し、予測市場を「重要な新たなフロンティア」と表現した。

Kalshiは選挙契約に関する法的訴訟でCFTCに勝利し、イベント契約が合法的なデリバティブであり、違法なギャンブルではないという連邦の前例を確立した。この区別は貸出インフラにとって重要である。規制されたデリバティブで構成される担保は、マージントレーディングや再担保が可能であり、伝統的な銀行関係を通じて資金調達ができるが、これはギャンブルポジションでは不可能である。

このタイミングは技術の力を得ることと一致している。Kalshiは2025年12月にSolana上でトークン化された予測市場ポジションを導入し、DeFiプロトコルがこれらの資産を統合するために必要なオンチェーンの相互運用性を創出した。それ以前は、予測市場ポジションは中央集権的なデータベースに存在し、スマートコントラクトはアクセスできなかった。トークン化により、それらはプログラム可能な担保となった。

機関資本は制度の明確化に続いて流入してきた。ICEによるPolymarketへの投資に加え、この分野は伝統的なスポーツベッティングの巨人たちの関心を引き寄せている。市場の予測はこの勢いを反映しており、アナリストは2035年までに分散型予測市場の規模が955億ドルに達し、年平均成長率が46.8%に達すると予測している。

なぜ既存のプロトコルはこのギャップを埋められないのか

AaveやCompoundが予測市場のサポートに単純に参加することを妨げる技術的な障壁は、ガバナンス投票やプロトコルのアップグレードよりも根本的なものである。

評価には異なる基盤の原理（primitives）が必要である。同質的なトークンはChainlinkやPythからのリアルタイムオラクルを使用して価格を供給する。NFTは市場を横断してフロア価格を追跡し、特性の希少性や販売速度に基づいて調整する必要がある。予測市場は確率加重評価が必要であり、この評価はイベントの可能性の変化に応じて調整され、決済日が近づくにつれて時間的減衰が計算される。現在、この種の評価に対する統一されたオラクルインフラは存在しない。

清算メカニズムは全く異なる。トークンの清算はオランダ式オークションや自動マーケットメイカー（AMM）を通じて段階的に行うことができる。NFTの清算は、買い手をマッチングするか、顕著なスリッページを受け入れる必要がある。予測市場ポジションは独自の課題をもたらす：それらは二項結果（1ドルまたは0ドル）として決済されるため、標準的な清算曲線が適応できない不連続な価値のジャンプが生じる。0.65ドルの価値を持つポジションは、明日には1ドルまたは0ドルに変わる可能性があり、その間に移行状態は存在しない。

リスクの相関性は指数関数的に複雑になる。ETH、Bored Ape、連邦準備制度の金利決定ポジションを同時に含むポートフォリオのクロスマージン計算には、これらの資産が市場の圧力下でどのように共同で動作するかを計算する必要がある。これらは正の相関（すべてが暗号通貨に関連）か、負の相関（予測ポジションが暗号通貨のリスクエクスポージャーをヘッジ）か？これらのリスクを正確に価格付けできるAIモデルは、最近まで展開可能な形で存在していなかった。

NFT貸出の取引量は、2024年1月の10億ドルの月間ピークから97%急落し、2025年5月には5000万ドルにまで減少した。これは、インフラが不十分であることが証明されたときに、代替担保の貸出市場がどれほど急速に縮小するかを示している。かつて96%の市場シェアを占めていたBlendのTVLは、1.15億ドルから約300万ドルに暴落した。GONDIは54%の市場シェアを持つ新たなリーダーとなったが、それでもなお、積極的に利用されているNFTの時価総額のごく一部に過ぎない。

多資産クレジット層の構築

Nettyworthのアプローチは、資産レベルの承認ではなく、ポートフォリオレベルの引受に焦点を当てている。このプロトコルのAIエンジンは、全体のウォレットを分析し、トークン、NFT、予測市場ポジションを含む全体的なリスクを計算する。これは、伝統的なプライムブローカーがヘッジファンドの担保を評価する方法を模倣している：孤立したポジションではなく、統一された帳簿として。

技術的な実現は、貸出がアクティブな状態にあるときに担保を保管する監査済みのスマートコントラクトインフラに依存している。非保管設計は、Nettyworthがユーザーの資産を引き出すことをできないことを意味する；返済または有効な清算が行われるまで資金は解放されない。AIコンポーネントはオフチェーンで動作し、ChainlinkやPythからのトークン価格ソース、NFTの市場データ、および予測市場ポジションの確率評価を取り込む。

予測市場に特化したプロトコルは、現在の市場確率と決済タイムラインを同時に評価する。大選まで6ヶ月のポジションと、来週決済されるポジションは異なる扱いを受ける。より長いタイムラインはより大きなボラティリティを意味するため、貸出価値比率（LTV）は低くなる。システムはまた、貸出が不良債権となった場合の清算の実行可能性をモデル化するために、基礎となる予測市場の流動性の深さを考慮する。

その経済モデルは、直接の借り手に2%の貸出発行手数料を課し、B2B統合を通じて発起された貸出には1%の手数料を課す。統合パートナーとの収益分配メカニズムは、ウォレット、市場プラットフォーム、アプリケーションがNettyworthの貸出エンジンを組み込むことを促進する。このB2Bインフラ戦略は、Stripeのモデルを模倣している：孤立したプラットフォームではなく、エコシステム全体の信用機能を駆動する無形のミドルウェアとなることを目指している。

プラットフォームの指標は、初期採用の信号を示している。2026年1月までに、このプロトコルは接続されたウォレットの価値が2億ドルを超え、システムは同時に複数の資産タイプを含むポートフォリオを分析できることを報告している。この会社は、ブロックチェーン創業者基金（Blockchain Founders Fund）、ロンドンリアルベンチャーズ（London Real Ventures）、レパブリック（Republic）およびDeFiインフラに特化した他の投資家から初期資金を調達した。

そのリーダーシップチームの背景は、フィンテック運営とブロックチェーンセキュリティの分野を網羅している。CEOのJuly Grullonは深いフィンテックのリーダーシップを持ち、高成長企業の規模を拡大する実績がある。CTOのIvan Ferreraは企業向けの技術専門知識を加え、BASFでITセキュリティの職務を務め、Web3インフラの構築に豊富な経験を持つ。アドバイザーのJuan Maldonadoは、2021年にマスターカードに買収された支払いサービス会社Arcusの共同創設者である。

野心が高まるリスク

連邦レベルでの規制の明確化は、各州が一様に扱うことを保証するものではない。すでに6つの州がKalshiに対して停止命令（cease-and-desist orders）を出している。2025年11月、ネバダ州の連邦判事はスポーツ予測契約が「スワップ（swaps）」ではないと裁定し、これが州のギャンブル規制の対象となる可能性があるが、連邦は優先管轄権を主張している。巡回控訴裁判所の意見の相違は、最高裁判所の介入を招き、数年にわたる不確実性をもたらす可能性がある。

多様な資産クラスを組み合わせると、スマートコントラクトのリスクは指数関数的に増加する。2022年だけで、最大4.032億ドルがオラクル操作攻撃によって盗まれた。6回のセキュリティ監査を経ても、Euler Financeは1.97億ドルを失った。新しい多資産プロトコルはDeFiの基礎リスクを引き継ぎ、さらに予測市場オラクル、NFT評価モデル、クロス担保清算ロジックの統合による追加の複雑さを重ねている。

流動性危機は、担保市場の凍結がどれほど迅速に起こるかを示している。2025年10月の間に、190億ドル以上の暗号レバレッジが清算され、160万以上のトレーダーアカウントに影響を与えた。予測市場ポジションはイベント特有であり、時効性があり、大規模な清算のための二次市場の場が不足している。

採用に関する摩擦は依然として巨大である。89%のDeFi初心者は5分以内にプロトコルを離れ、そのうち78%は予測不可能な清算を主要な懸念事項として挙げている。予測市場貸出は、ユーザーが予測市場メカニズムとDeFi担保管理の両方を理解することを要求し、この複雑さの障壁が大多数の小口投資家を排除している。

成熟したプロトコルからの競争は構造的な脅威を構成している。Aaveはガバナンス投票を通じて予測市場担保を追加し、470億ドルのTVL、機関関係、そして実績のあるインフラを活用することができる。もし大規模なプロトコルが迅速に追随すれば、未検証のカテゴリーにおける先発優位は、実行優位ほど重要ではなくなる。

理論からインフラへの道

規制の承認、技術的なトークン化、機関の支持の交差は、24ヶ月前には存在しなかった条件を生み出した。予測市場は投機的な好奇心の対象から、伝統的な取引所が数十億ドルの評価を持つデリバティブに変わった。CFTCはその合法性を明確に認めている。主流のプラットフォームはポジションをトークン化し、それらはDeFiプロトコルとの相互運用性を持つようになった。

しかし、インフラは機会に対して遅れをとっている。資金が遊休状態にあるのは、保有者が信念を欠いているからではなく、資金を動かすために必要な金融パイプラインがまだ構築中だからである。理論的に可能な状況とプロトコルが実際にサポートする状況との間のギャップは、数十億ドルの閉じ込められた流動性を意味する。

多資産貸出は、単一資産プロトコルが安全に無視できる問題を解決する必要がある：不整合な原理を越えた統一評価、クロス担保リスクモデリング、二項結果ポジションの清算メカニズム、そしてヘッジリスクエクスポージャーを特定するためのポートフォリオマージン制。このようなものは、既存のインフラに対する漸進的な改善ではない。これらはDeFiの資本効率が次の段階に進むための構造的要求である。

Nettyworthや他のプロトコルがこの機会を捉えた場合、その発展の軌跡は明確である。予測市場がニッチなアプリケーションから1兆ドルの価値を持つデリバティブ市場に成熟するにつれて、それらを支えるインフラは孤立したプラットフォームから統合された金融レールへと進化しなければならない。さもなければ、結果は資金が永久に閉じ込められ、信念が囚われの檻となり、全資産カテゴリーが市場を正常に運営するための基礎的な金融原理にアクセスできなくなることである。

このインフラを構築するために必要な複雑さは軽視できない。多資産担保問題を大規模に解決できる最初のプロトコルは、予測市場だけでなく、DeFiが複雑で流動性のない、または非標準的な資産カテゴリーをどのように扱うかの青写真を確立することになる。トークン化が予測市場から現実世界の資産（RWA）、知的財産、カーボンクレジット、そして他の必然的にオンチェーン流動性を必要とするカテゴリーに拡大するにつれて、このテンプレートはますます価値を持つようになる。

このようなインフラが構築されるかどうかが問題ではない。資本効率はそれを必要とする。真の問題は、どのプロトコルが最も難しい技術的課題を最初に解決できるか、どの規制管轄が最も包括的であることが証明されるか、そして早期の参加者が老舗の巨頭が動員する前にネットワーク効果を築けるかどうかである。

現時点では、数十億ドルが依然として厳しくロックされており、それを解放するためのレールを待っている。

この記事は、Aly Madhavjiが2026年2月25日にTheStreet.comに掲載したPione3rs第42号の記事を転載したものである。