Để lại những ngày đầu hỗn loạn, các nhà sản xuất thị trường tiền điện tử đang ăn mừng sự ra đời của họ

Source: Trang chủ (Shenchao)

Trong lĩnh vực cryptocurrency, các nhà sản xuất thị trường dường như vĩnh viễn ở đầu chuỗi thực phẩm. Họ được coi là “người chiến thắng hệ thống”, cùng với các sàn giao dịch, được tưởng tượng là “các máy bơm” thu được lợi nhuận từ mọi biến động thị trường mà không mang theo rủi ro theo hướng.

Tuy nhiên, một cái nhìn sâu hơn vào ngành công nghiệp cho thấy một thực tế khắc nghiệt hơn: một số bị xóa sổ trong một đêm trong điều kiện thị trường cực đoan, những người khác bị buộc phải rời khỏi thị trường do một lỗ hổng duy nhất trong quản lý rủi ro, và nhiều người khác bị buộc phải cấu trúc lại toàn bộ mô hình kinh doanh của họ trong bối cảnh lợi nhuận giảm một nửa, cuộc chiến giá không hiệu quả, và thiếu tài sản chất lượng.

Cuộc sống của một nhà sản xuất thị trường tiền điện tử không phải là quyến rũ.

Trong hai năm qua, ngành công nghiệp đã trải qua một cuộc thanh trừng im lặng nhưng tàn bạo. Với sự sụt giảm lợi nhuận quá mức và quy định chặt chẽ hơn, khả năng tuân thủ, hệ thống kiểm soát rủi ro và chuyên môn công nghệ đã thay thế các hoạt động táo bạo và khu vực xám cũ như ngưỡng sống mới. Đây không còn là một trò chơi "người táo bạo nhất kiếm tiền", mà là một cuộc thi sinh tồn dài hạn, chuyên nghiệp và không khoan dung.

Trong các cuộc phỏng vấn chuyên sâu với một số nhà sản xuất thị trường hàng đầu, một đánh giá rất nhất quán đã xuất hiện: các nhà sản xuất thị trường tiền điện tử ngày nay không còn đơn thuần là "nhà cung cấp thanh khoản", mà đang phát triển thành một mô hình lai của "nhà đầu tư thị trường thứ cấp + quản lý rủi ro + cơ sở hạ tầng".

Khi làn sóng suy thoái, cạnh tranh trở lại tính hợp lý, và rủi ro được phơi bày đầy đủ, ai đang rời khỏi trò chơi? Ai sẽ ở lại?

Từ Wild Arbitration đến Highly Institutionalized

Nếu chúng ta quay lại đồng hồ vào năm 2017, "nhà tạo ra thị trường tiền điện tử" hiện đại hầu như không tồn tại.

Tạo ra thị trường vào thời điểm đó giống như một sự phấn khích của màu xám arbitrage. Mượn, vứt bỏ, bổ sung, trả lại... vứt bỏ token khi thanh khoản đầy, và chậm rãi tích lũy token trong đuôi dài. Các ranh giới giữa các sàn giao dịch, nhóm dự án và các nhà sản xuất thị trường rất mờ; thao túng giá và giao dịch gian lận, được coi là tội phạm nghiêm trọng trong tài chính truyền thống, là phổ biến vào thời điểm đó.

Nhưng thời gian đang vô tình xóa bỏ mô hình này.

Sự đồng thuận giữa nhiều người được phỏng vấn là những người tạo ra thị trường trong năm 2017 dựa vào sự táo bạo và không đối xứng thông tin; ngày nay, họ dựa vào hệ thống, kiểm soát rủi ro và tuân thủ.

Cốt lõi của sự thay đổi này không chỉ đơn thuần là “nâng cấp trong gameplay”, mà còn là một sự thay đổi cơ bản trong cấu trúc cơ bản của ngành. Trong quá khứ, liệu những người tạo ra thị trường có "tiếp theo các quy tắc" hay không có thể là một lựa chọn đạo đức; bây giờ, nó là vấn đề của sự sống và cái chết.

Joesph, một đối tác đầu tư tại Klein Labs, tiết lộ rằng tất cả các hoạt động hiện tại của họ phải xoay quanh “khả năng kiểm toán”. Tuân thủ hợp đồng, kiểm toán tài chính, chi tiết giao dịch và báo cáo giao hàng đã chuyển từ "tùy chọn" sang "cấu hình mặc định". Do đó, chi phí tuân thủ hiện chiếm 30% đến 50% tổng chi phí hoạt động.

Với quá trình tuân thủ nhanh hơn của các sàn giao dịch, sự minh bạch cao hơn trong các con đường tài trợ dự án, và chủ yếu hóa các câu chuyện quản lý, logic sinh tồn của các nhà sản xuất thị trường đang bị buộc phải cấu trúc lại. Mô hình cũ, không được quản lý của các hoạt động "hộp đen + hướng đến kết quả" đang được loại bỏ một cách có hệ thống.

Một tín hiệu rõ ràng là ngày càng có nhiều nhà tạo ra thị trường đang kết hợp "Quy định đầu tiên" vào câu chuyện thương hiệu của họ, không còn tránh chủ đề.

Sự thay đổi trong vai trò cũng rất sâu sắc. Vào những ngày đầu của ngành, những người tạo ra thị trường chỉ là tầng thực thi; các nhóm dự án cung cấp tiền và token, và những người tạo ra thị trường chịu trách nhiệm đặt lệnh. Bây giờ, các nhà sản xuất thị trường giống như các đối tác thứ cấp.

"Liệu chúng ta có tham gia vào một dự án hay không đã trở nên tương tự như một quyết định đầu tư. Các yếu tố cơ bản của dự án, cấu trúc lưu thông, phân bổ trao đổi và phạm vi biến động đều được đánh giá định lượng trước", Joesph nói. "Các dự án mà vốn hóa thị trường của họ thậm chí không phá vỡ top 1000 có thể thậm chí không đủ điều kiện để thảo luận."

Lý do rất đơn giản. Một dự án kém chất lượng duy nhất có thể nuốt chửng ngân sách rủi ro của toàn bộ năm. Theo nghĩa này, việc tạo ra thị trường không còn là một "dịch vụ chi phí" đơn giản, mà là một trò chơi dài hạn xung quanh việc tiếp xúc với rủi ro.

Tất nhiên, sự arbitrage đã không biến mất hoàn toàn, nhưng nó đã bị giới hạn.

Trong các góc tối hơn của ngành công nghiệp, các hoạt động có rủi ro cao, không rõ ràng vẫn tồn tại, nhưng quy mô của chúng ngày càng khó khăn hơn, và không gian sinh tồn của chúng cực kỳ nén. Khi các sàn giao dịch, nhóm dự án và thị trường đồng ý ủng hộ “các khoản thanh khoản ổn định”, những người vi phạm các quy tắc trở thành rủi ro hệ thống.

Trong bối cảnh tạo ra thị trường tiền điện tử hiện tại, “theo các quy tắc” đã, lần đầu tiên, chuyển từ một ràng buộc đạo đức thành một lợi thế cạnh tranh cốt lõi.

Lợi nhuận quá mức đang biến mất.

So với thị trường Bull, các nhóm dự án đã giảm đáng kể ngân sách cho các nhà phát triển thị trường. "Dữ liệu cho thấy một số dự án thậm chí đã giảm ngân sách token của họ 50% trong năm nay so với vòng trước", Vicent, CIO của Kronos Labs cho biết.

Tuy nhiên, đây không chỉ là vấn đề “cắt giảm ngân sách”; động lực thúc đẩy sâu sắc hơn đến từ sự tiến hóa của tư duy của khách hàng (nhóm dự án).

Các nhóm dự án đã cải thiện đáng kể sự hiểu biết của họ về việc tạo ra thị trường. Họ đang bắt đầu hiểu lợi nhuận của các nhà sản xuất thị trường và không còn hài lòng với những lời hứa thanh khoản mờ nhạt. Thay vào đó, họ đòi hỏi KPI có thể định lượng, logic giao hàng rõ ràng, và giải thích sâu sắc về hiệu quả của việc sử dụng mỗi quỹ.

Nói tóm lại, ít vốn hơn, yêu cầu cao hơn.

Đối mặt với áp lực này, các nhà sản xuất thị trường hàng đầu đã không mù quáng tham gia vào cuộc chiến giá. Vicent nhấn mạnh rằng marketing là một ngành phụ thuộc rất nhiều vào hệ thống, kiểm soát rủi ro và kinh nghiệm. Khi một báo giá giảm xuống dưới chi phí bảo hiểm rủi ro, các nhà sản xuất thị trường không chỉ phải đối mặt với lợi nhuận giảm, mà còn là một cuộc khủng hoảng sinh tồn. Do đó, khi tỷ lệ rủi ro - phần thưởng không cân bằng, họ thích từ bỏ doanh nghiệp.

Điều này có nghĩa là thị trường đã không bị áp đảo hoàn toàn bởi "các cầu thủ giá thấp", mà là một nhóm những người sống sót tuân thủ các tiêu chuẩn đạo đức đã xuất hiện.

Hiện nay, một hiện tượng khác là sự thiếu hụt khách hàng chất lượng cao và không có lợi nhuận của các dự án đuôi dài.

Reele của ATH-Labs cho biết: “Số dự án có giá trị thực sự tạo ra thị trường ít hơn nhiều so với số lượng các nhà tạo ra thị trường trong thị trường”. Nhiều dự án đuôi dài, do không đủ sâu hoặc cơ hội arbitrage, đấu tranh để tạo ra lợi nhuận bền vững ngay cả khi họ đáp ứng các mục tiêu tạo ra thị trường.

Điều này dẫn đến một tình huống cổ điển "quá nhiều đầu bếp làm hỏng bột": các nhà sản xuất thị trường hàng đầu tập trung vào các dự án chất lượng cao, trong khi các đội nhỏ hơn bị buộc phải cạnh tranh khốc liệt trên các dự án lợi nhuận thấp, rủi ro cao, ranh giới.

Trong bối cảnh này, việc tạo ra thị trường đang thoái hóa từ một "trung tâm lợi nhuận" đơn giản thành "điểm đầu vào quan hệ". Nhiều người tạo ra thị trường xem việc tạo ra thị trường là một bước ngoặt cho quan hệ đối tác lâu dài, sử dụng nó như một điểm khởi đầu để tham gia quản lý tài sản dự án, giao dịch OTC, sản phẩm có cấu trúc, và thậm chí trở thành cố vấn thị trường thứ cấp hoặc quản lý tài sản.

Nói cách khác, lợi nhuận thực tế ngày càng không nằm trong “phí thực hiện thị trường”, mà nằm trong cấu trúc sau đó. Điều này giải thích tại sao nhiều nhà sản xuất thị trường vẫn còn hoạt động đồng thời đang mở rộng sang đầu tư, quản lý tài sản và dịch vụ tư vấn; họ không chuyển đổi, mà tìm kiếm "không gian sinh tồn" cho một doanh nghiệp cốt lõi đang thu hẹp.

Công nghiệp tái tạo: Sự chia rẽ của bàn

Trong chu kỳ trước, sự cạnh tranh giữa các nhà sản xuất thị trường chủ yếu diễn ra ở cùng một bảng: cùng một sàn giao dịch, cùng một hình thức sản phẩm, và cùng một số liệu thanh khoản.

Tuy nhiên, năm nay, bảng này đang bị chia rẽ.

Sự xuất hiện của các đường đua mới như tạo ra thị trường trên chuỗi, dẫn xuất, và tokenization cổ phiếu đang thay đổi hệ thống bối cảnh cạnh tranh của các nhà sản xuất thị trường.

Ở cấp độ kể chuyện, việc tạo ra thị trường trên chuỗi thường được dán nhãn là “mở và phi tập trung”, nhưng trong thực tế, các rào cản để nhập cảnh đang tăng lên thay vì giảm. Sự không chắc chắn về tính thanh khoản thực tế, những hạn chế của môi trường thực thi, và những rủi ro vốn có của hợp đồng thông minh làm cho nó trở thành một đường cong khả năng hoàn toàn khác, chứ không phải là một thay đổi trò chơi.

So với sản xuất thị trường trên chuỗi, sản xuất thị trường phái sinh có đặc điểm ngược lại. Rào cản nhập cảnh của nó cao, nhưng một khi được thiết lập, lợi thế cạnh tranh của nó là cực kỳ sâu sắc.

Trong sản xuất thị trường phái sinh, thị trường hợp đồng đòi hỏi kiểm soát rủi ro và quản lý vị trí cực kỳ nghiêm ngặt, tự nhiên ủng hộ các nhà sản xuất thị trường tổ chức có vốn lớn hơn, nhiều kinh nghiệm trong kiểm soát rủi ro, và các hệ thống trưởng thành hơn. Các cầu thủ mới không phải là không có cơ hội trong lĩnh vực này, nhưng ranh giới cho sai lầm là cực kỳ thấp.

Đối với tokenization cổ phiếu, mặc dù nó được coi là một câu chuyện quan trọng kết nối tài chính truyền thống, nó vẫn ở giai đoạn đầu của nó về việc tạo ra thị trường. Khó khăn cốt lõi của nó nằm trong sự phức tạp của các cấu trúc bảo vệ và giải quyết, dẫn đến hầu hết các nhà sản xuất thị trường duy trì một thái độ "nghiên cứu đầu tiên, tham gia cẩn thận".

Nói cách khác, đây là một lĩnh vực có tiềm năng cực kỳ cao, nhưng một trong đó một mô hình tạo ra thị trường ổn định vẫn chưa được hình thành.

Theo quan điểm của Reele, các lĩnh vực tạo ra thị trường mới này không chỉ định hình lại cấu trúc ngành công nghiệp mà còn là một nguồn áp lực cho sự đổi mới của họ. Mặc dù số lượng khách hàng đã giảm, nhưng điều quan trọng là phải thích ứng với động lực thị trường mới và cung cấp cho các dự án các chiến lược tạo ra thị trường tốt hơn.

"Ngành công nghiệp tạo ra thị trường đang chuyển từ một 'thị trường thống nhất' sang một hệ sinh thái có cấu trúc của 'sự phát triển song song đa theo dõi'. Sự cạnh tranh giữa các nhà sản xuất thị trường đang chuyển từ 'nhân tác homogeneous' sang phân biệt khả năng cross-track", Reele cho biết.

Trang chủ » Crypto Market Makers

Khi kỷ nguyên lợi nhuận quá mức suy thoái, vai trò thay đổi, và phân khúc thị trường đa dạng hóa, một thực tế trở nên rõ ràng: sự cạnh tranh giữa các nhà sản xuất thị trường không còn là về ai là hung hăng hơn, mà về ai ít có xu hướng mắc sai lầm.

Ở giai đoạn này, những gì thực sự phân biệt chúng không phải là một lợi thế duy nhất, mà là một tập hợp toàn diện các khả năng hệ thống mà rất khó sao chép.

Các tính năng hệ thống này bao gồm một hệ thống giao dịch ổn định, một hệ thống kiểm soát rủi ro nghiêm ngặt, khả năng nghiên cứu mạnh mẽ, tuân thủ và khả năng kiểm toán - tất cả đều xây dựng hệ thống tin cậy cho các nhà sản xuất thị trường tiền điện tử.

Joesph tiết lộ rằng chi phí tín dụng và tuân thủ phát sinh trong việc xây dựng hệ thống tin cậy này là chi phí lớn nhất hiện nay. Trong khi ngành sản xuất thị trường tiền điện tử đã có tính cạnh tranh cao, những người mới đến có thể không nhất thiết phải có kinh nghiệm hơn các nhà sản xuất thị trường đã được thiết lập trong việc xây dựng sự đồng thuận, danh tiếng và quản lý rủi ro.

Sự rung chuyển của thị trường tiền điện tử vào ngày 11 tháng 10 năm 2025, là một ví dụ. Vicent nói rằng sự cố này phản ánh thực tế là tốc độ truyền tải của đòn bẩy và thanh lý hiện nay nhanh hơn nhiều so với các cơ chế phản ứng kiểm soát rủi ro truyền thống; ngành đang trải qua sự phân biệt nhanh chóng, với các đội thiếu cơ sở hạ tầng và khả năng kiểm soát rủi ro được loại bỏ, và thị trường đang phát triển theo hướng tập trung và tổ chức hơn.

“Việc xây dựng thị trường hiện nay là một dự án có hệ thống. Những đội thực sự tồn tại trong dài hạn không phải là những người tránh một rủi ro duy nhất, mà là những người từ đầu cho rằng một sự dọn dẹp sẽ xảy ra và chuẩn bị cho nó.

Tóm lại, rào cản thực sự cho các nhà sản xuất thị trường nằm trong “không tin tưởng vào những sai lầm chết người” tại nhiều điểm quan trọng. Điều này dẫn đến một kết quả dường như chống trực giác: những người tạo ra thị trường thành công nhất là những người kiềm chế nhất, tổ chức và có hệ thống.

Khi thị trường bước vào giai đoạn mới của sự cạnh tranh đầy đủ và quản lý rủi ro được tổ chức hóa, các nhà sản xuất thị trường tiền mã hóa không còn là “nhà trọng tài marginal”, mà là một vai trò cơ bản không thể thiếu nhưng bị hạn chế cao trong hệ thống tài chính tiền mã hóa.

Logic sinh tồn của nó ngày càng tương tự như tài chính truyền thống, hoạt động với độ chính xác của các gã khổng lồ giao dịch tần số cao của Wall Street, nhưng nó hoạt động trong một "rừng tối" - một thị trường không bao giờ đóng cửa 24/7 và có sự biến động gấp mười lần Nasdaq.

Đây không chỉ là sự trở lại của tài chính truyền thống, mà là sự tiến hóa của loài trong điều kiện cực đoan.