Entendiendo la tokenización: El modelo DTCC frente al modelo de propiedad directa

Título original del artículo: DTCC Isn't Tokenizing Shares, Here is What's Actually Changing
Autor: @ingalvarezsol
Traducción: Peggy, BlockBeats

Nota del editor: La "tokenización" promovida por DTCC no consiste en poner acciones en la blockchain, sino en una actualización digital de los derechos sobre valores, con el objetivo principal de mejorar la eficiencia y las capacidades de liquidación del sistema de mercado existente. Paralelamente, existe un camino más radical que implica la tokenización de la propiedad de las acciones en sí, remodelando la autocustodia y la componibilidad on-chain.

Estos dos modelos no son mutuamente excluyentes, sino que sirven para la escalabilidad estable y la innovación funcional, respectivamente. Este artículo intenta aclarar esta diferencia y señalar que el cambio real no radica en quién reemplaza a quién, sino en que los inversores obtienen el derecho a elegir diferentes modelos de propiedad.

A continuación, el texto completo:

Introducción: Tokenización, pero no como usted piensa

La Depository Trust & Clearing Corporation (DTCC) ha recibido una carta de no acción de la Comisión de Bolsa y Valores de EE. UU. (SEC), permitiéndole comenzar a tokenizar su propia infraestructura de valores. Esto marca una actualización significativa de la "plomería subyacente" de los mercados de capitales de EE. UU.: la DTCC mantiene alrededor de 99 billones de dólares en activos de valores y respalda volúmenes de transacciones de decenas de billones de dólares anualmente.

Sin embargo, la reacción del mercado a esta noticia ha revelado una clara brecha entre las expectativas y la realidad. Lo que se ha tokenizado no son "acciones", sino derechos sobre valores, y esta diferencia determina la naturaleza de casi todas las preguntas posteriores.

La discusión actual en torno a los "valores tokenizados" no trata sobre un futuro único que llega universalmente, sino sobre dos modelos diferentes que emergen simultáneamente en diferentes niveles: uno que transforma la tenencia y transferencia de valores dentro del sistema de propiedad indirecta existente y otro que remodela fundamentalmente lo que significa "tener una acción".

Nota: Para facilitar la expresión, el siguiente texto ya no diferenciará entre la subsidiaria de DTCC, DTC (Depository Trust Company), y su empresa matriz, DTCC.

Cómo funciona realmente la propiedad de valores hoy en día

En los mercados públicos de EE. UU., los inversores no poseen acciones directamente de las empresas emisoras. La propiedad de las acciones se mantiene dentro de una cadena de múltiples intermediarios.

En el nivel más bajo está el registro de accionistas del emisor, generalmente mantenido por un agente de transferencia. Para casi todas las acciones cotizadas, este registro suele incluir solo un nombre: Cede & Co., el titular nominal designado por la DTCC. Esto se hace para evitar que el emisor tenga que mantener registros de millones de accionistas individuales.

Un nivel por encima está la propia DTCC. Mantiene estas acciones de forma centralizada en un proceso llamado inmovilización. Los participantes directos de la DTCC se conocen como clearing brokers, que representan a los brokers minoristas que atienden a los clientes finales, responsables de la custodia y liquidación. La DTCC registra en el sistema: a cuántas acciones tiene derecho cada parte.

En el nivel superior está el propio inversor. El inversor no posee acciones específicas e identificables, sino que posee un derecho sobre valores legalmente protegido: su reclamo contra un broker; y el broker, a su vez, mantiene el derecho correspondiente dentro del sistema DTCC a través de un clearing broker.

Lo que se ha tokenizado esta vez son estos "derechos" dentro del sistema DTCC, no las acciones en sí.

Esta actualización puede mejorar la eficiencia del sistema, pero no puede abordar las limitaciones fundamentales inherentes a la estructura de intermediarios de múltiples capas.

La DTCC tokeniza "reclamos de propiedad", mientras que los modelos de tokenización directa modelan "las acciones en sí". Ambos se denominan "tokenización", pero resuelven problemas completamente diferentes.

¿Por qué actualizar?

El sistema de valores de EE. UU. es bastante robusto, pero su arquitectura aún tiene limitaciones claras. La liquidación depende de procesos con retrasos temporales y restricciones de horario laboral; las acciones corporativas (como dividendos, splits de acciones) y la conciliación se realizan principalmente a través del procesamiento de mensajes por lotes en lugar de un estado compartido. El hecho de que la propiedad esté anidada dentro de una compleja red de intermediarios —cada capa con su propio ciclo de actualización tecnológica— significa que realizar flujos de trabajo en tiempo real es casi imposible sin que todas las capas estén a bordo simultáneamente, siendo la DTCC el "guardián" crítico en este sistema.

Estas decisiones de diseño también conducen a ineficiencias de capital. Los períodos de liquidación extendidos requieren miles de millones en colateral entre la operación y la liquidación final para gestionar los riesgos. Estos esquemas de optimización fueron diseñados originalmente para el mundo de la "transferencia de capital lenta y costosa".

Si se acorta el ciclo de liquidación o se logra una liquidación instantánea para los participantes voluntarios, la escala de capital requerida disminuirá significativamente, los costos disminuirán en consecuencia y la competencia en el mercado se intensificará.

Parte de esta mejora en la eficiencia se puede lograr actualizando la infraestructura existente; sin embargo, algunas —especialmente las que involucran propiedad directa y la capacidad de iteración de innovación más rápida— requieren un modelo completamente nuevo.

Tokenización de sistemas existentes (modelo DTCC)

En el camino de la DTCC, los valores subyacentes permanecen en un estado de custodia centralizada y continúan registrados bajo Cede & Co. Lo que realmente cambia es la expresión de los registros de propiedad: estas "acciones", que originalmente solo existían en un ledger propietario, están dotadas de un token "gemelo digital" que existe en una blockchain aprobada.

La importancia de esto radica en el hecho de que, sin interrumpir la estructura actual del mercado, se logra una actualización modernizada. La DTCC puede introducir transferencias de acciones 24/7 entre instituciones participantes, reducir los costos de conciliación y llevar gradualmente estas acciones hacia una liquidez de colateral más rápida y una evolución automatizada del flujo de trabajo, manteniendo al mismo tiempo las ventajas de eficiencia de los sistemas centralizados, como la liquidación neta.

A través de la liquidación neta multilateral, la actividad total de transacciones que asciende a billones de dólares puede comprimirse en un monto de liquidación final de solo cientos de miles de millones de dólares. Esta eficiencia constituye el núcleo de la estructura actual del mercado, incluso a medida que surgen gradualmente nuevos modelos de propiedad.

Sin embargo, los límites de este sistema están establecidos intencionalmente. Estos tokens no convierten a los titulares en accionistas directos de la empresa. Siguen siendo derechos de reclamo revocables y con permiso que existen dentro del mismo marco legal: no pueden convertirse en colateral libremente componible en DeFi, no pueden eludir a las instituciones participantes de DTC y no alterarán el registro de accionistas del emisor.

En resumen, este enfoque optimiza nuestro sistema existente mientras retiene completamente las estructuras de intermediarios existentes y sus ventajas de eficiencia.

Tokenización de "la propiedad en sí" (modelo directo)

El segundo modelo comienza donde el modelo DTCC no puede llegar: tokeniza las acciones en sí. La propiedad se registra directamente en el registro de accionistas del emisor y es mantenida por un agente de transferencia. Cuando ocurren las transferencias de tokens, el accionista registrado cambia en consecuencia, y Cede & Co. ya no está en la cadena de propiedad.

Esto desbloquea una serie de capacidades que son estructuralmente imposibles bajo el modelo DTCC: autocustodia, relaciones directas entre inversores y emisores, transferencias p2p-211">peer-to-peer, y programabilidad y componibilidad combinadas con infraestructura financiera on-chain —incluyendo colateralización, préstamos y muchas nuevas estructuras financieras aún por inventar.

Este patrón no es meramente teórico. Los accionistas de Galaxy Digital ya pueden tokenizar su capital a través de Superstate y mantenerlo on-chain, reflejado directamente en la tabla de capitalización del emisor. Para principios de 2026, Securitize también ofrecerá capacidades similares e introducirá trading 24/7 respaldado por sistemas de corretaje conformes.

Por supuesto, las compensaciones de este modelo son igualmente reales. Una vez separado del sistema de tenencia indirecta, la liquidez tenderá a fragmentarse y la eficiencia de la liquidación neta multilateral desaparecerá; los servicios de corretaje como el margen y los préstamos deben rediseñarse; los riesgos operativos se trasladarán más fuertemente a los propios titulares, en lugar de a los intermediarios.

Sin embargo, es precisamente la agencia que brinda la propiedad directa lo que permite a los inversores elegir activamente si aceptar estas compensaciones en lugar de heredarlas pasivamente. Dentro del marco de la DTCC, este espacio para la elección es casi inexistente, porque cualquier innovación relacionada con la "propiedad" debe pasar por capas de gobernanza, operación y regulación.

Existe una diferencia clave entre estos dos modelos. El modelo DTCC es mucho más fuerte en términos de compatibilidad y escalabilidad con el sistema existente, mientras que el modelo de propiedad directa abre un mayor espacio para innovaciones como la autocustodia.

Por qué (temporalmente) no son visiones competitivas

El modelo DTCC y el modelo de propiedad directa no son caminos competitivos; abordan problemas diferentes.

El camino de la DTCC implica actualizar el sistema de tenencia indirecta existente, reteniendo ventajas centrales como la liquidación neta, la concentración de liquidez y la estabilidad sistémica. Se dirige a participantes institucionales que requieren escalabilidad operativa, finalidad de liquidación y continuidad regulatoria.

El modelo de propiedad directa atiende a un conjunto diferente de necesidades: autocustodia, activos programables y componibilidad on-chain. Sirve a inversores y emisores que buscan funcionalidades completamente nuevas, no solo un "ducto más eficiente".

Incluso si la propiedad directa puede remodelar la estructura del mercado en el futuro, esta transformación es inevitablemente un proceso de varios años que necesita avanzar sincrónicamente en tecnología, regulación y migración de liquidez; no puede suceder rápidamente. Las reglas de clearing, el comportamiento del emisor, la preparación de los participantes y la interoperabilidad global, entre otros, progresan mucho más lentamente que la tecnología en sí.

Por lo tanto, una perspectiva más realista es la coexistencia: por un lado, la modernización de la infraestructura y, por otro, la innovación a nivel de propiedad. Hoy en día, ninguna de las partes puede reemplazar a la otra en el cumplimiento de su misión.

Qué significa esto para los diferentes participantes del mercado

Estos dos caminos de tokenización tienen diferentes impactos en varios niveles de los participantes del mercado.

Inversores minoristas

Para los usuarios minoristas, la actualización de la DTCC es casi imperceptible. Los brokers minoristas han protegido durante mucho tiempo a los usuarios de la mayoría de las fricciones (como acciones fraccionarias, poder de compra instantáneo, trading de fin de semana), y estas experiencias seguirán siendo proporcionadas por los brokers.

Lo que realmente trae cambios es el modelo de propiedad directa: autocustodia, transferencias peer-to-peer, liquidación instantánea y la posibilidad de usar acciones como colateral on-chain. Hoy en día, el trading de acciones ya ha comenzado a aparecer en algunas plataformas y wallets, pero la mayoría de las implementaciones aún dependen de una forma de "envoltura/mapeo". En el futuro, estos tokens pueden representar directamente acciones reales en el registro, en lugar de una capa sintética.

Inversores institucionales

Las instituciones serán las mayores beneficiarias de la tokenización de la DTCC. Sus operaciones dependen en gran medida del flujo de colateral, préstamos de valores, flujos de fondos ETF y conciliación multilateral, áreas donde las "acciones" tokenizadas pueden reducir significativamente los costos operativos y mejorar la velocidad.

La propiedad directa es más atractiva para algunas instituciones, especialmente para firmas de trading oportunistas que buscan colateral programable y ventajas de liquidación. Sin embargo, debido a la fragmentación de la liquidez, una adopción más amplia se desarrollará gradualmente desde el borde del mercado.

Brokers e instituciones de clearing

Los brokers están en el centro de la transformación. En el modelo DTCC, su papel se fortalece aún más, pero la innovación converge hacia ellos: los clearing brokers que adopten primero la propiedad tokenizada pueden crear diferenciación, mientras que las instituciones integradas verticalmente pueden construir directamente nuevos productos.

En el modelo de propiedad directa, los brokers no son "eliminados" sino remodelados. La licencia y el cumplimiento siguen siendo necesarios, pero surgirá un grupo de intermediarios nativos on-chain, compitiendo con las instituciones tradicionales por usuarios que valoran las características de propiedad directa.

Conclusión: El verdadero ganador es la "elección"

El futuro de los valores tokenizados no radica en que un modelo gane, sino en cómo estos dos modelos evolucionan en paralelo e interactúan entre sí.

La tokenización de acciones continuará modernizando el núcleo de los mercados públicos; la propiedad directa crecerá en la periferia donde la programabilidad, la autocustodia y las nuevas estructuras financieras son altamente valoradas. La transición entre ambos será cada vez más fluida.

El resultado final es una interfaz de mercado más amplia: tanto los rieles existentes se vuelven más rápidos y baratos, mientras que también se crean nuevos rieles para comportamientos que el sistema existente no puede soportar. Ambos caminos tendrán ganadores y perdedores, pero mientras exista el camino de la propiedad directa, el inversor es el ganador final: obteniendo una mejor infraestructura a través de la competencia y la capacidad de elegir libremente entre diferentes modos.

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