Stolica energii elektrycznej: Analizując 501 rodzajów aktywów RWA generujących dochód, odkryliśmy następujące tendencje

Autor: Maria Shen

Opracował: Jiahua, ChainCatcher

Przeanalizowaliśmy 501 źródeł rzeczywistych stóp zwrotu i porównaliśmy je z aktualnymi, powszechnie stosowanymi wskaźnikami RWA w łańcuchu bloków, co pozwoliło nam wyciągnąć następujące wnioski:

1. Popyt na stablecoiny spowoduje najpierw wprowadzenie obligacji skarbowych do łańcucha bloków, a wysoka koncentracja tych obligacji przyciąga do łańcucha bloków aktywa o wyższej rentowności.

2. Powszechnie stosowane strategie, które sprawiają, że aktywa o wysokiej stopie zwrotu wydają się przynosić zyski „natychmiast”, spowodują spadek stóp zwrotu do poziomu stopy procentowej wolnej od ryzyka.

3. Źródeł zysków, które można przekształcić w tokeny, jest mnóstwo. Siedem klastrów możliwości wskazuje, jakie zasoby można udostępnić w łańcuchu bloków.

4. Największym wyzwaniem jest dystrybucja. Spośród 35 aktywów ważonych ryzykiem (RWA) generujących zysk, które nie są stablecoinami i których kapitalizacja rynkowa przekracza 50 milionów dolarów, tylko dwa mają ponad 2000 posiadaczy. Wynika to w dużej mierze z przemyślanej konstrukcji produktu.

5. Pomimo pewnych trudności, liczba aktywów z realnego świata w łańcuchu bloków będzie nadal rosnąć. Dwie trzecie podaży stablecoinów utrzymywało się na stałym poziomie jeszcze zanim stopy wolne od ryzyka pojawiły się w łańcuchu bloków. Obecnie wartość aktywów w sieci przekroczyła 280 miliardów dolarów, a popyt strukturalny nieustannie przyciąga nowe aktywa ważone ryzykiem (RWA) do sieci.

1. Popyt na stablecoiny sprawia, że obligacje rządowe trafiają do łańcucha bloków, a koncentracja przyciąga do niego aktywa o wysokim zysku

Podaż stablecoinów historycznie wykazywała odwrotną zależność od stopy funduszy federalnych – gdy stopy były bliskie zeru, podaż przekraczała 180 miliardów dolarów, a gdy stopy przekroczyły 5%, podaż zaczęła spadać. W styczniu 2024 roku tendencja ta uległa zmianie: mimo że stopy procentowe utrzymywały się na poziomie powyżej 5%, podaż zaczęła ponownie rosnąć, przekraczając od tego czasu 280 miliardów dolarów.

Podaż stablecoinów wykazywała odwrotną zależność od stopy funduszy federalnych do stycznia 2024 r., kiedy to te dwa wskaźniki zaczęły się rozchodzić. Źródło danych: Panel kontrolny stablecoina Electric Capital, dane ekonomiczne Rezerwy Federalnej (FRED).

Czynnikiem, który zmienił ten schemat, było pojawienie się po raz pierwszy w łańcuchu bloków stóp wolnych od ryzyka.¹ Począwszy od pierwszego wdrożenia przez firmę Ondo w 2023 roku, a skończywszy na kolejnych rozszerzeniach oferowanych przez BlackRock i Centrifuge w 2024 roku, emitenci zaczęli oferować rentowności obligacji skarbowych w postaci tokenów w łańcuchu bloków. Posiadacze stablecoinów mogą po raz pierwszy uzyskać oprocentowanie bez ryzyka, nie opuszczając ekosystemu kryptowalut.

Aktywa ważone ryzykiem generujące zysk są uporządkowane według daty wprowadzenia na rynek, a wielkość bąbelków odzwierciedla łączną wartość aktywów. Największa część aktywów skupia się w przedziale rentowności od 3% do 5%. Nowsze, mniejsze projekty nadal wykraczają poza krzywą rentowności. Źródło danych: rwa.xyz (7-dniowa stopa zwrotu w ujęciu rocznym oraz data uruchomienia), DeFiLlama Yields API, dokumentacja protokołu.

Obligacje rządowe stanowią obecnie największą kategorię aktywów ważonych ryzykiem (RWA), a ich wartość wynosi około 11 miliardów dolarów. Ta sama dynamika sprawia, że na łańcuchu bloków pojawiają się również inne instrumenty dłużne: kredyty prywatne (2,8 mld dolarów), obligacje korporacyjne (1,9 mld dolarów) oraz dług publiczny spoza Stanów Zjednoczonych (1,1 mld dolarów). Rynek charakteryzuje się wysokim stopniem koncentracji: 10 największych aktywów stanowi 64% całkowitej wartości, a rentowność 18 największych aktywów wynosi od 3% do 5%.

Ta koncentracja skłania podmioty zarządzające rezerwami stablecoinów do dążenia do dywersyfikacji oraz przyciąga do łańcucha bloków aktywa o wyższej rentowności. Jednak wprowadzenie aktywów o wysokim zysku do łańcucha bloków stanowi większe wyzwanie niż w przypadku obligacji rządowych.

2. Każdy tokenizowany składnik aktywów boryka się z problemem rozbieżności czasowej, a każde rozwiązanie wiąże się z utratą zysków

Kapitał w łańcuchu bloków działa przez całą dobę, rozliczany jest w ciągu kilku sekund i może zostać ponownie wykorzystany w ramach tego samego bloku. Aktywa poza łańcuchem bloków nie mają takiej możliwości. Każdy tokenizowany składnik aktywów z realnego świata charakteryzuje się tą rozbieżnością czasową, która przejawia się w dwóch wymiarach:

Opóźnienie wdrożenia. Środki zdeponowane w łańcuchu bloków mogą przynosić zyski dopiero po faktycznym zainwestowaniu ich w aktywa bazowe. Udzielenie prywatnej pożyczki zajmuje kilka tygodni, a sfinalizowanie transakcji na rynku nieruchomości – kilka miesięcy. Dopóki aktywa bazowe nie zostaną w pełni wykorzystane, fundusze nie generują żadnych zysków.

Opóźnienie w realizacji. Gdy posiadacze chcą wyjść z inwestycji, aktywów bazowych nie da się natychmiast spieniężyć. BUIDL realizuje rozliczenia dzienne za pośrednictwem BlackRock, ale wrażenie natychmiastowego wykupu wynika z faktu, że Circle zgromadziło środki w USDC. Fundusz bazowy ACRED oferuje kwartalne terminy wykupu.³ Fundusze nieruchomościowe wymagają zablokowania środków na kilka lat.

Obligacje rządowe stanowią najszybszą klasę aktywów poza łańcuchem bloków, jednak aby zapewnić płynność w łańcuchu bloków, nadal konieczne są różne rozwiązania zastępcze. Popyt na aktywa o wysokiej stopie zwrotu jest jeszcze większy. Koszt rośnie wraz ze spadkiem płynności: im wolniej działa dany składnik aktywów, tym większa część zysku pochłaniana jest przez rozwiązania zastępcze.

Obecnie istnieją trzy strategie pozwalające wypełnić tę lukę czasową, jednak wszystkie one przenoszą koszty braku płynności na tych, którzy są gotowi je ponieść:

A. Zainwestuj wolne środki w aktywa płynne. Część środków należy przechowywać w lokatach o niższym oprocentowaniu, ale z natychmiastowym dostępem do środków. Nowe depozyty mogą zacząć przynosić zyski natychmiast, jeszcze przed zakończeniem lokowania aktywów bazowych; również w przypadku umorzeń nie trzeba czekać na zapadnięcie krótkoterminowych pożyczek. Istnieją dwa konkretne warianty:

• Wpłata na konto w ramach protokołów pożyczkowych DeFi. Przykład: Fundusz Maple's Syrup USD lokuje niewykorzystane środki w różnych protokołach DeFi (w tym Sky i Aave) jako rezerwę płynności.⁴ Nowe wpłaty mogą od razu przynosić zyski z tej rezerwy w oczekiwaniu na udzielenie pożyczek, a wypłaty nie muszą czekać na zapadnięcie krótkoterminowych pożyczek. Wiąże się to z tym, że każdy dolar zgromadzony w rezerwie przynosi niższy zysk niż środki wykorzystywane bezpośrednio do udzielania kredytów, co obniża ogólną stopę zwrotu funduszu.
• Wykorzystaj obligacje skarbowe jako zabezpieczenie. Przykład: sUSDai firmy USDai wykorzystuje obligacje rządowe jako podstawową stopę zwrotu w ramach M0, a dodatkowo udziela pożyczek zabezpieczonych aktywami GPU.⁵

B. Rozłożyć zyski na całą pulę funduszu. Nowe wpłaty są włączane do już działającej puli środków, dzięki czemu żaden z deponentów nie doświadcza opóźnień w wykorzystaniu środków. Nowe środki finansowe powodują spadek ogólnej stopy zwrotu, ale w przypadku wystarczająco dużej puli środków finansowych spadek ten jest nieistotny. Koszt polega na tym, że obecni deponenci dotują nowych deponentów. Przykład: Sklepienie na Morpho.

C. Pozyskać środki płynne od podmiotów zewnętrznych. Posiadacze nie dokonują wykupu z funduszu, lecz pozyskują środki od innych podmiotów, a sam fundusz nie musi sprzedawać żadnych aktywów. Strategia ta ma zastosowanie wyłącznie w przypadku przyspieszenia wykupów, a nie w przypadku przyspieszenia wdrożeń.

• Wpłać środki na pulę funduszu stablecoinów, która nabywa tokeny po wartości aktywów netto (NAV). Przykład: Circle zgromadziło w ramach inteligentnego kontraktu dla BUIDL⁶ środki w wysokości do 20 milionów USDC, zapewniając natychmiastowy kanał wyjścia w postaci stablecoina dla największego produktu opartego na tokenizowanych obligacjach skarbowych. Kiedy posiadacze dokonują wykupu, BUIDL jest przekazywane do Circle, a jednocześnie USDC jest przekazywane posiadaczom. Następnie Circle finalizuje wykup z BlackRock poza łańcuchem bloków. Jeśli wartość wniosków o umorzenie przekroczy kwotę zgromadzoną w funduszu, posiadacze udziałów zostaną objęci standardową procedurą codziennego umorzenia udziałów w funduszu.
• Animatorzy rynku kupują tokeny po wartości aktywów netto (NAV). Przykład: Sieć Anemoy Liquid Network firmy Centrifuge współpracuje z profesjonalnymi partnerami (Wintermute, Keyrock, Arbelos)⁷, którzy zapewniają natychmiastowy wykup tokenów funduszy Centrifuge, wypłacając posiadaczom środki w stablecoinach jeszcze tego samego dnia (do 125 mln dolarów, 24 godziny na dobę, 7 dni w tygodniu). Koszty związane z oczekiwaniem ponoszą animatorzy rynku: polegają one na utrzymywaniu tokenów, uzyskiwaniu zysków, a następnie realizacji umorzeń poprzez standardowy, powolny kanał funduszu.
• Zastaw tokeny RWA na rynkach pożyczek DeFi, aby uzyskać pożyczkę. Jeśli tokeny są wykazane jako zabezpieczenie na rynkach pożyczkowych, posiadacze mogą pożyczać stablecoiny bez konieczności ich wykupu — nawet w weekendy lub poza okresem wykupu funduszu. Sam fundusz nie bierze w tym udziału. Mechanizm ten umożliwia również stosowanie pętli, co zostanie omówione w dalszej części jako czynnik stymulujący popyt na aktywa ważone ryzykiem (RWA).

Różnica w synchronizacji wynika z tego, że jedna część transakcji odbywa się w łańcuchu bloków, a druga poza nim. Wypełnienie tej luki ma kluczowe znaczenie dla praktycznego wdrożenia aktywów o wysokiej rentowności w łańcuchu bloków.

3. Źródła zysków, które można przekształcić w tokeny, są niezwykle bogate, a siedem klastrów ukazuje zakres aktywów, które można udostępnić w łańcuchu bloków

34 źródła zysków, które zostały już wdrożone w łańcuchu bloków, skupiają się w dobrze znanych obszarach: obligacjach rządowych, kredytach prywatnych i obligacjach korporacyjnych. Zdecydowana większość pozostałych źródeł nie osiągnęła jeszcze znaczącej skali. Przed nami siedem różnych przeszkód.

501 źródeł plonów podzielono na 15 kategorii (34 źródła wykluczono ze względów metodologicznych; wyjaśnienie znajduje się na końcu dokumentu). 93% analizy skupionej nie wygenerowało znaczącej aktywności w łańcuchu bloków. Źródło danych: Stolica energii elektrycznej

Pobierz pełną tabelę klasyfikacji zawierającą 501 źródeł (CSV)

433 źródeł zysków poza łańcuchem bloków można podzielić na siedem grup w oparciu o warunki wymagane do wprowadzenia danych do łańcucha bloków. Szczegółowe informacje na temat każdego źródła można znaleźć w pliku CSV.

Ten zbiór danych zawiera kategorie, nazwy źródeł, opisy, przykładowe narzędzia oraz status w łańcuchu bloków dla wszystkich 501 źródeł zysków. Zaleca się wzbogacenie pliku CSV przy użyciu dużych modeli językowych (LLM) w celu dodania dodatkowych pól, takich jak przedziały rentowności, czynniki ryzyka, stan płynności, wymagania dotyczące dostępu lub jurysdykcje regulacyjne.

Czynniki makroekonomiczne mogą przyspieszyć rozwój określonych klastrów. Rosnące straty ubezpieczeniowe spowodowane zjawiskami klimatycznymi przyczyniają się do rozwoju rynku obligacji katastroficznych i papierów wartościowych powiązanych z ubezpieczeniami (ILS). Modele parametryczne – które automatycznie uruchamiają wypłaty na podstawie mierzalnych zdarzeń, takich jak prędkość wiatru czy siła trzęsienia ziemi, zamiast opierać się na szacunkach strat – w naturalny sposób nadają się do rozliczeń w łańcuchu bloków. Gwałtowny wzrost wydatków na infrastrukturę sztucznej inteligencji powoduje wzrost popytu na finansowanie klastrów procesorów graficznych, centrów danych oraz umów dotyczących dostaw energii realizowanych w łańcuchu bloków.

Te siedem grup nie może obejmować źródeł plonów, które jeszcze nie istnieją. Minęło sto lat, zanim ropa naftowa przekształciła się z surowca fizycznego w dojrzały rynek instrumentów pochodnych. Obliczenia na procesorach graficznych mogą przejść podobną transformację w ciągu kilku lat, ponieważ rynek wtórny tych urządzeń od samego początku funkcjonował w formie elektronicznej. Pięć lat temu na rynkach finansowych nie istniały przychody z subskrypcji związane z transmisjami na żywo na platformie Twitch, ale dziś infrastruktura umożliwiająca ich tokenizację jest już gotowa. 467 źródeł, które zebraliśmy, stanowi dolną granicę, a nie górną.

4. Największym wyzwaniem jest dystrybucja

Nowe rodzaje zysków i strategie mają znaczenie tylko wtedy, gdy faktycznie przynoszą zwrot z kapitału. Jednak obecnie kanały dystrybucji są bardzo ograniczone.

Każda bańka symbolizuje aktywa przynoszące zysk, których wielkość odpowiada wartości w łańcuchu bloków, przy czym dane zostały przefiltrowane tak, aby uwzględnić wyłącznie posiadaczy oszczędności lub udziałów, którzy faktycznie uzyskują zyski. Źródło danych: rwa.xyz, Etherscan oraz inne narzędzia do analizy danych w łańcuchu bloków.

Większość aktywów generujących zyski skupia się w lewej części wykresu: spośród 35 aktywów obciążonych ryzykiem (RWA) innych niż stablecoiny, których kapitalizacja rynkowa przekracza 50 milionów dolarów, 33 mają mniej niż 2000 posiadaczy. Wynika to w dużej mierze z przyczyn strukturalnych: BUIDL to fundusz przeznaczony wyłącznie dla inwestorów akredytowanych, w którym minimalna kwota subskrypcji wynosi 5 milionów dolarów⁸, a liczba około 100 udziałowców wynika z założenia projektowego. Jednak w przypadku produktów, które mogłyby dotrzeć do szerszego grona użytkowników, ta niska liczba odzwierciedla obecne uzależnienie RWA od partnerskich kanałów dystrybucji. W prawym górnym rogu widoczne są wyjątki — takie jak sUSDe, sDAI i sUSDS, które mają znacznie więcej posiadaczy niż inne produkty.

Z porównania tego wyłaniają się trzy strategie dystrybucji:

A. Współpracuj z osobami odpowiedzialnymi za wdrażanie i kuratorami.

Duże podmioty inwestujące, takie jak Sky i Ethena, przeznaczają środki na aktywa obciążone ryzykiem (RWA), a jedna decyzja inwestycyjna może z dnia na dzień spowodować przepływ setek milionów. JAAA firmy Centrifuge – tokenizowany CLO z ratingiem AAA, którego wartość w momencie gromadzenia danych wynosiła 743 mln dolarów – czerpał niemal całość swoich aktywów pod zarządzaniem z jednej alokacji dokonanej przez Sky za pośrednictwem Grove.⁹ 9 marca 2026 r. firma Grove wykupiła w ramach jednej transakcji papiery wartościowe o wartości 327 mln dolarów, co spowodowało, że wartość JAAA spadła o 44% w ciągu jednego dnia. Nawet w przypadku największego tokenizowanego aktywa z sektora nieruchomości (RWA), BUIDL, wartość jest w znacznym stopniu skoncentrowana w protokole: 10 największych posiadaczy kontroluje 98% udziałów, a są to: Ethena (poprzez USDtb), Ondo (poprzez OUSG) oraz Sky (poprzez Spark).¹⁰

Kuratorzy tacy jak Steakhouse i Gauntlet decydują, które aktywa mogą służyć jako zabezpieczenie dla ich skarbców Morpho,¹¹ otwierając w ten sposób kanały dystrybucji dla tysięcy deponentów. Utrata kuratora oznacza zamknięcie kanału dystrybucji.

BlackRock i Apollo dysponują siłą przetargową pozwalającą im nawiązywać takie partnerstwa, podczas gdy mniejsi emitenci muszą walczyć o możliwość zaistnienia na rynku.

B. Kontroluj stablecoiny. Włącz aktywa generujące zysk do stablecoinów, a następnie poszukaj kanałów dystrybucji dla samych stablecoinów.

• Stabilne monety o zróżnicowanej stopie zwrotu, takie jak Sky, inwestują jednocześnie w wiele tokenizowanych aktywów zabezpieczających (RWA).
• Specjalistyczne stablecoiny oparte na zyskach, takie jak USDe (Ethena), reUSD (Re) i sUSDai (USD.ai), wykorzystują po jednej strategii. Wybór między dywersyfikacją a specjalizacją zależy od tolerancji ryzyka i oczekiwań posiadaczy; stablecoiny oparte na jednej strategii mogą stanowić punkt wyjścia do wejścia na rynek, a z czasem umożliwić rozszerzenie działalności o inne rodzaje zysków.

C. Wbuduj w aplikacje, z których już korzystają użytkownicy. Skarbiec Morpho, którego kuratorem jest Steakhouse, obsługuje pożyczki w USDC dla Coinbase, Gauntlet świadczy tę samą usługę dla kont biznesowych Wirex, a usługa DeFi Earn platformy Kraken korzysta ze skarbca Veda, którego kuratorami są Chaos Labs i Sentora.¹² Kuratorzy zajmują się ryzykiem i złożonością operacji w łańcuchu bloków, podczas gdy aplikacje zarządzają zgodnością z przepisami i pozyskiwaniem użytkowników. Przedsiębiorcy nie mają bezpośredniego kontaktu z użytkownikami końcowymi, ale to właśnie do nich trafiają ostatecznie zyski. Obecnie każda poważna sprawa nadal musi przechodzić przez kuratorów sejfu, co sprawia, że jest to w zasadzie odmiana pierwszej ścieżki – ale nie oznacza to, że zawsze tak musi być.

Dwie drogi zapewniają długoterminową konkurencyjność: przejęcie kontroli nad dystrybucją lub stanie się niezbędną infrastrukturą dla warstwy dystrybucyjnej.

5. RWA będzie się nadal rozwijać

Kapitał w łańcuchu bloków charakteryzuje się stabilnością. Kiedy stopy procentowe rosną, a stopy wolne od ryzyka nie są jeszcze powszechnie dostępne w łańcuchu bloków, podaż stablecoinów może się zmniejszyć, ale nie uległa ona załamaniu – nawet bez dostępu do stóp wolnych od ryzyka pozostaje ona na znacznym poziomie. Obecnie w łańcuchu bloków dostępne są rzeczywiste zyski, a podaż wzrosła ze 130 mld dolarów do ponad 280 mld dolarów.¹³

Pięć czynników wpływa na wzrost popytu na RWA:

A. Większa baza stablecoinów oznacza szerszy rozkład preferencji dotyczących zysków.

Protokoły zarządzające funduszami o wartości miliardów dolarów mają zupełnie inne wymagania niż inwestorzy detaliczni, którzy lokują tam swoje oszczędności tymczasowo. Nie wszyscy są zadowoleni z 3-procentowej stopy zwrotu z obligacji skarbowych: niektórzy oczekują 8% z kredytów prywatnych, podczas gdy inni dążą do osiągnięcia 15% dzięki strategiom lewarowanym. Popyt ten koncentruje się obecnie na tej samej grupie produktów, co powoduje duże zapotrzebowanie na kolejne rodzaje plonów.

B. Koncentracja silnie powiązanych ze sobą aktywów bazowych oraz konkurencja między użytkownikami spowodowały rosnące zapotrzebowanie na dywersyfikację.

Koncentracja aktywów o niskiej rentowności i wysokiej korelacji stanowi siłę napędową popytu, która przyciąga kolejną falę aktywów ważonych ryzykiem (RWA) do łańcucha bloków.

Fundusz BUIDL firmy BlackRock stanowi zabezpieczenie dla tokenu USDtb firmy Ethena, główny składnik aktywów dla tokenu OUSG firmy Ondo oraz bezpośrednią inwestycję w protokół Sky's Grove.¹⁴ Trzy największe protokoły w sektorze rentowności łańcuchowej wykazują korelację z tym samym funduszem obligacji skarbowych.

Kiedy aktywa bazowe znajdują się pod presją, wzrasta potrzeba dywersyfikacji. Wskaźnik niewypłacalności w sektorze kredytów prywatnych wzrósł powyżej 5%, a przypadek wykupu obligacji Grove-JAAA pokazuje, jak szybko może dojść do załamania się skoncentrowanych pozycji.

Podmioty zarządzające ryzykiem oraz stablecoiny muszą również przyciągać większą liczbę użytkowników dzięki zróżnicowanej ofercie produktów. Jeśli każdy protokół ma dostęp wyłącznie do tego samego ograniczonego asortymentu produktów, nie może dojść do zróżnicowanej konkurencji. Presja związana z rywalizacją o użytkowników powoduje, że coraz bardziej potrzebne staje się wprowadzanie kolejnych zasobów do łańcucha bloków.

C. Fundusze inwestycyjne pozwalają zarządzającym przejąć ryzyko związane z okresem utrzymywania aktywów oraz ryzyko płynności, których nie są w stanie ponieść poszczególne aktywa.

Skarbiec obniża barierę wejścia dla nowych aktywów: skarbce wieloaktywowe nie wymagają, aby wszystkie składniki portfela były szybko zbywalne lub charakteryzowały się wysoką płynnością.

Wartość rynkowa firmy Morpho przekracza 6 miliardów dolarów właśnie dlatego, że zarządzający tacy jak Steakhouse i Gauntlet stworzyli portfele łączące pozycje płynne i niepłynne.

Firma Apollo podpisała umowę partnerską dotyczącą nabycia do 90 milionów tokenów MORPHO w ciągu 48 miesięcy,¹⁵ co wskazuje na jej zamiar wykorzystania Morpho jako kanału dystrybucji tokenizowanego kredytu. Tradycyjne firmy zarządzające aktywami traktują infrastrukturę skarbca jako kanał dystrybucji.

Szkarni nadal znajdują się w fazie rozwoju. Obecne stopy zwrotu są częściowo subsydiowane przez zachęty w postaci tokenów – skarbnica oferująca 12% APY może w rzeczywistości generować jedynie 4% organicznego zwrotu, a pozostała część pochodzi z nagród w postaci tokenów. Ponadto kuratorzy nie dysponują ujednoliconymi systemami oceny, a deponenci mają ograniczone narzędzia do oceny ryzyka.

D. Podział na transze i analiza struktury zysków zwiększają grono potencjalnych nabywców każdego aktywa w łańcuchu bloków.

Pojedynczy strumień zysków odpowiada jedynie jednej preferencji ryzyka. Podział na transze pozwala na wyodrębnienie wielu produktów, z których każdy jest dostosowany do potrzeb różnych nabywców: akcje uprzywilejowane, oferujące 4% stopę zwrotu wraz z ochroną przed stratami, są odpowiednie dla konserwatywnych skarbców DAO; akcje podporządkowane, oferujące 12% stopę zwrotu, ale niosące ze sobą skoncentrowane ryzyko spadku wartości, przyciągają inwestorów poszukujących wysokich zysków, gotowych ponieść straty. Ten sam instrument bazowy może trafić jednocześnie do dwóch różnych grup nabywców. Royco Dawn i Strata to wczesne projekty zajmujące się tworzeniem uniwersalnych warstw transzowych.

Pendle wyróżnia się na tle innych. Nie dzieli się to według ryzyka kredytowego, lecz rozdziela każdy token przynoszący zysk na tokeny kapitałowe i tokeny zysku, umożliwiając posiadaczom zabezpieczenie stałych stóp procentowych lub spekulowanie na zmiennych stopach zwrotu. Kiedy Pendle wprowadza na rynek tokenizowane aktywa z sektora nieruchomości (RWA), tworzy to nowy rynek popytu dla inwestorów i podmiotów zabezpieczających, którzy nigdy nie nabywają tych aktywów bezpośrednio.

Zakres aktywów bazowych objętych podziałem na transze i dekompozycją rentowności jest obecnie nadal ograniczony, ale w miarę ich dojrzewania każde nowe aktywo wprowadzone do łańcucha bloków można podzielić na produkty skierowane do różnych grup nabywców bez konieczności ponownego uruchamiania procesu.

E. Dźwignia finansowa zwiększa popyt na każdy składnik aktywów znajdujący się już w łańcuchu bloków.

Gdy tokenizowane aktywa rzeczywiste (RWA) zostaną wprowadzone jako zabezpieczenie na rynkach pożyczkowych, posiadacze mogą rozpocząć cykl: zdeponować RWA, pożyczyć stablecoiny, kupić więcej tych samych RWA i powtórzyć cały proces. Aktywum tokenizowane o rentowności 5% może osiągnąć rentowność na poziomie od 8% do 10% po odliczeniu kosztów finansowania przy dźwigni finansowej wynoszącej od 2 do 3 razy. Firma Gauntlet zarządzała strategiami sACRED z dźwignią finansową na platformie Morpho, podczas gdy strategia JAAA firmy Centrifuge została wprowadzona na platformę Aave Horizon, a firma Resolv zaproponowała zainwestowanie nawet 100 milionów dolarów w podobne strategie. Każda pętla powoduje stopniowy wzrost popytu na ten sam składnik aktywów bez konieczności podejmowania nowych działań.

Mechanizm Looping ma pewne ograniczenia strukturalne: zaciąganie pożyczek w łańcuchu bloków odbywa się natychmiastowo, ale subskrypcje JAAA wymagają rozliczenia w terminie T+3, przez co tempo likwidacji w sytuacji kryzysowej nie jest zsynchronizowane. Powstające platformy, takie jak 3F Labs, mają na celu zmniejszenie rozbieżności w rozliczeniach między transakcjami realizowanymi w łańcuchu bloków a tymi poza nim. W miarę jak różnica ta będzie się zmniejszać, a coraz więcej aktywów ważonych ryzykiem (RWA) będzie kwalifikować się jako zabezpieczenie, efekt dźwigni finansowej będzie stale wzmacniał popyt na wszystkie aktywa już znajdujące się w łańcuchu bloków.

Każda z tych sił wzmacnia pozostałe. Gdy aktywa znajdą się w łańcuchu bloków, będą miały właściwości kompozytowe i będą kwalifikować się jako zabezpieczenie, rozwiązania takie jak skarbce, podział na transze i pętle dźwigni finansowej mogą wzmocnić popyt ponad poziom, jaki dane aktywa mogłyby osiągnąć samodzielnie.

Możliwości są ogromne – od warstwy infrastruktury po warstwę aplikacji

• Nowe aktywa do tokenizacji
• Infrastruktura ułatwiająca wprowadzanie nowych aktywów do łańcucha bloków (np. platformy agregujące, które łączą rozdrobnione rynki w produkty nadające się do inwestycji)
• Strategie, które wypełniają lukę między wpłatą a wypłatą bez obniżania rentowności, lub strategie, które całkowicie eliminują lukę rozliczeniową między transakcjami w łańcuchu bloków a transakcjami poza nim
• Produkty syntetyczne, które powodują ekspozycję na rentowność w łańcuchu bloków, zanim aktywa bazowe zostaną w pełni zatokenizowane
• Nowe metody dystrybucji, które przełamują dotychczasową zależność od dużych podmiotów wdrażających i kuratorów lub otwierają nowe kanały dostępu do kapitału instytucjonalnego
• Nowa infrastruktura, która dostosowuje każdy RWA do potrzeb większej liczby różnych użytkowników

Każdy zasób wprowadzony do łańcucha bloków ułatwia wprowadzenie kolejnego zasobu i zwiększa wartość infrastruktury, która go obsługuje.

Metodologia badań

Zebraliśmy 501 niezależnych źródeł danych dotyczących rentowności, obejmujących 15 kategorii aktywów, analizując bazy danych branży finansowej, literaturę naukową, dokumenty regulacyjne oraz przewodniki dla praktyków. Wykluczyliśmy 34 źródła, które opierają się na nieprzenoszalnych stosunkach prawnych (lokaty terminowe ubezpieczone przez FDIC, pożyczki własne w ramach planów 401(k)), konkretnych zachętach podatkowych obowiązujących w poszczególnych jurysdykcjach (ulgi podatkowe na budownictwo mieszkaniowe dla osób o niskich dochodach – LIHTC, kanadyjskie akcje uprzywilejowane o zmiennej stopie procentowej, narzędzia wymiany 1031) lub nie mają aktywnych rynków (obligacje z amerykańskiej ustawy o ożywieniu gospodarczym i reinwestycjach (American Recovery and Reinvestment Act) z terminem wykupu w 2010 r., uprzywilejowane akcje powiernicze zakazane po wejściu w życie ustawy Dodda-Franka). Pozostałe 467 źródeł stanowi próbę analityczną. Pełną tabelę klasyfikacji można znaleźć w pliku CSV do pobrania; przy każdym wykluczonym źródle znajduje się wyjaśnienie przyczyny wykluczenia.

Status w łańcuchu bloków określa się w następujący sposób: przyporządkowujemy 727 aktywów rozproszonych monitorowanych przez serwis rwa.xyz do odpowiednich źródeł zysków w naszej tabeli klasyfikacyjnej, uzupełniając ją o produkty w łańcuchu bloków, które nie są monitorowane przez serwis rwa.xyz (protokoły DePIN, platformy handlu kredytami węglowymi, tokeny opłat licencyjnych za muzykę). Jeśli źródło posiada co najmniej jeden produkt powiązany z łańcuchem bloków o wartości 50 milionów dolarów lub większej, jest ono oznaczone jako „ztokenizowane”; jeśli istnieją produkty powiązane z łańcuchem bloków, ale wszystkie mają wartość poniżej 50 milionów dolarów, jest ono oznaczone jako „częściowo ztokenizowane”; jeśli nie ma żadnych produktów powiązanych z łańcuchem bloków, jest ono oznaczone jako „nieztokenizowane”. Towary w formie tokenów (złoto, srebro) oraz fundusze private equity nie są uwzględniane w mapowaniu źródeł zysków, ponieważ nie generują one zysków. Akcje tokenizowane są ograniczone do „częściowej tokenizacji” ze względu na brak automatycznego przekazywania dywidend w łańcuchu bloków.

Każda data premiery przedstawiona na wykresie osi czasu została zweryfikowana przez co najmniej jedno niezależne źródło: komunikaty prasowe dotyczące protokołu, sygnatury czasowe wdrożenia kontraktów w łańcuchu bloków, dokumenty złożone w SEC lub doniesienia mediów finansowych. Trzy pozycje zostały usunięte z powodu niepotwierdzonych dat premiery: PKH2 (notatka dotycząca wydobycia z sieci Liquid, dla której nie istnieje publiczny przeglądarka bloków), BELIF (fundusz o ograniczonym zasięgu medialnym) oraz CFSRS (nowo utworzony fundusz w Hongkongu, o którym w momencie publikacji nie istniały żadne niezależne doniesienia). Te trzy elementy pozostają w bazowym zbiorze danych i pojawiają się na innych wykresach.